據美國財政部最近發布的報告顯示，中國聞名天下的外匯儲備目前相當於其國內生產總值(GDP)的40%。中國持有超過3.3萬億美元的外匯儲 備。在過去幾年裡，為了避免人民幣升值過快，中國的外匯儲備通常用來吸收中國經濟中的美元。中國央行持有的外匯儲備總額甚至比西班牙和意大利的經濟總和還 要多。中國的人均外匯儲備達2,500美元左右，超過了印度的人均收入。

　　這是一筆巨額資金。

　　但中國央行照這樣吸收外匯究竟還能維持多長的時間?

　 　野村證券(Nomura Securities)的經濟學家們試圖在一份長達44頁的報告中回答上述問題。他們得出的結論是什麼呢?中國作為一個巨型“美元吸收機”的日子已經接近 尾聲。其“電池”即將耗盡。中國很快將停止囤積大量國際儲備，而人民幣和美元的鬥爭將會結束。這一切很可能會在未來短短三年內發生。

　　 促使中國經常項目盈餘到2014年轉為赤字有四個關鍵因素。加上淨資本流入不斷減少，這應會導致中國的國際收支平衡到2015年也會由盈餘轉為赤字。在野 村證券看來，中國的國際收支平衡(從本質上講相當於中國政府的支票簿)將因外匯儲備的積累減少而受到影響。收入的錢越來越少，而支出的錢越來越多。

　　會少多少呢?

　　他們估計，中國的國際收支盈餘將從2011年的3,340億美元下滑至今年的2,670億美元，然後到2013年下滑至1,890億美元，到2014年下滑至430億美元，最後到2015年出現320億美元的赤字。

　 　中國的外匯儲備主要是由其國際收支盈餘所推動，因此其外匯儲備存量(截至2012年3月份達3.3萬億美元)可以被看作是其國際收支盈餘的積累。中國的 外匯儲備是一個非常有用的指標，它們不僅表明中國的外匯干預程度，而且也反映了中國政府在海外固定收益市場上(尤其是購買美國國債)的投資規模。外匯儲備 的變化還可以為中國的國際收支平衡總體狀況提供一個有用的概要性描述——即與支出相比中國引入直接投資及出口收入的狀況。中國目前正在增加支出，因為它試 圖為其趨向老齡化的人口建立一個此前沒有的社會保障體系。

　　中國正在發生變化。

　　隨着中國發生變化，其現金流也在發生變化。

　 　野村證券預測，到2014年，中國的經常項目盈餘將轉為赤字。請注意，隨着中國近年來進口增速超過其出口增速，中國商品貿易及經常項目盈餘的美元價值均 在 2008年達到峰值水平。在貿易方面，野村證券預計，中國的出口增速在2012年將為11.6%，而在2013至2015年期間每年將為11%。

　　中國經濟正處於增長之中。但曾關注中國經濟高速增長的投資者已逐漸習慣於中國經濟更為溫和的增長。而且在某些方面，其增長甚至可能失靈。投資者將不得不堅持投資那些立足於中國本地市場的公司，而不是那些出口企業。

　　這是因為中國的本地需求目前正在不斷攀升。這一趨勢正全面展開。野村證券預測，中國2012年的進口增速將為14.2%，其後三年每年的進口增速將為14%。在這種情況下，中國貿易順差將會減少，而到2015年將會出現相當於0.4%GDP的貿易逆差。

　　對於經濟學家來說：

　　解讀中國的外匯儲備*

　　為了調整中國外匯儲備的貨幣價值，我們嘗試了三種不同的方法，並進行比較，看哪個方法最準確。

　 　1. 貨幣比例：從本質上講，我們試圖估計中國外匯儲備在不同貨幣資產中的持有比例。從2010年初(即在中國第一次開始公布其季度國際收支平衡數據之後)，我 們嘗試了各種比例組合，最後選定如下外匯儲備的貨幣組成：60%美元資產、30%歐元資產、5%日元資產及5%英鎊資產。基於這些貨幣資產的持有比例，我 們根據每季度歐元/美元、英鎊/美元及日元/美元的匯率波動對中國外匯儲備的貨幣價值進行相應調整，得出經貨幣價值影響調整之後以美元計算的中國外匯儲備 總額。

　　2. 外匯購買：我們不使用外匯儲備，而是使用不同的貨幣數據——即經中國央行貨幣調查報告得出的金融機構每月外匯交易總額，然後按人民幣/美元的即期匯率轉換 成美元。這是一個流量變量，所以應該在很大程度上排除貨幣價值的影響，但其缺點是，它通常會誇大官方的外匯干預，因為它包括中國央行及各商業銀行的每月外 匯交易。

　　3. 實證法：我們首先從中國外匯儲備的季度變化中減去中國國際收支盈餘的季度變化。根據國際貨幣基金組織(IMF)的國際收支平衡手冊(中國在計算國際收支平 衡時遵循該手冊)，國際收支平衡統計數據應排除貨幣價值的影響，並且即使在中國的國際收支平衡數據中殘留一些貨幣價值的影響，這些影響也應該很小，因為國 際收支平衡是一個流量變量，不像外匯儲備那樣是一個存量變量。每季度國際收支盈餘減去外匯儲備的季度變化…… 確實與歐元/美元匯率的季度變化存在高度相關性(自2010年第一季度以來，對上述相關性進行簡單的普通最小二乘法回歸分析，得出的擬合度為92%)。使 用這個公式，我們可以代入歐元/美元匯率的最新季度變動來估計貨幣價值影響。

　　在上述三種方法中，方法1和方法3分別利用貨幣比例及實證 來對調整貨幣價值的影響，這兩種方法導致經匯率調整的外匯儲備與國際收支盈餘之間存在牢固的關係，而利用外匯購買作為替代指標來調整外匯儲備的方法2，效 果則相對較差。事實上，方法1和3的結果幾乎相同——對中國的國際收支季度盈餘與經匯率調整的外匯儲備變化進行簡單的OLS回歸分析，得出方法3的擬合度 是91.6%，方法1的擬合度是89.2%，而方法2的擬合度是81.1%。

　　*《中國外匯儲備達到峰值》(China’s Peaking FX Reserves)，作者：野村證券亞洲首席經濟學家羅布·蘇巴拉曼(Rob Subbaraman)、中國首席經濟學家張志偉、全球外匯策略主管西蒙·弗林特(Simon Flint)、美國利率策略主管喬治·貢薩爾維斯(George Gonçalves)及亞洲股票首席策略師邁克爾·庫爾茨(Michael Kurtz)。