先来回顾短短1年多内的一系列“震撼人心”的消息： HSBC罕见地发布预警－new century finance倒闭－Bear Stearn告破被廉价收购－ IndyMac等10多家银行破产倒闭－房利美，房地美告破，美政府弃资300亿美元拯救－ 150年历史的雷曼破产－美林被BOA收购－AIG告破，美政府弃资850亿拯救－高盛，摩根 斯坦利转为商业银行－最大储蓄银行Wa-Mu破产－然后就是正在紧张激烈摩擦中的 bailout plan。。。。没“赶上”01年的9.11，但在来到美国的第二个年头，现在确确 实实感受到了一场金融和经济的9.11――美国次贷危机！感受着房市的哀鸿遍野，华尔 街的分崩离析，股市的动荡不堪，全球资本市场的紊乱和投资者信心的一泄千里。。。。 作为一个非金融业的生物学生,当看到这一堆堆震人耳目的新闻时，3个问题立刻萦绕我 心头：什么是次贷危机？它为什么会发生？它的影响为什么会这么大？美国财政部的报 告说现在问题的一个关键是信贷市场流动性的缺乏。然而，即使作为一个外行，了解了 这个危机的来龙去脉以后，我必须说这次美国也是全球的次贷危机，根本原因如果用一 句话来概括的话，那就是金融界的贪婪和政府对其的放纵而导致的。信贷市场流动性呆 滞只是结果，不是原因。为什么这么说？弄清了那3个问题，就显而易见。 什么是次贷危机？先得了解什么是次贷。美国金融业把借款人分为两个等级: prime 和 subprime。 Prime指那些信用记录较好，收入稳定，资产有保证的借款人；subprime则 指那些信用和资产保证比较差的借款人。把钱贷给这些subprime的人，就是次贷。以房 贷的形式发放，就是次级房贷。显而易见，把钱借给这些subprime的人，风险很高。那 么这个次贷危机是怎样发展而来的呢？ 最早要从21世纪伊始开始，网络经济的泡沫后，美国为了刺激经济，大幅降息到40年来 最低水平，政策上也大力刺激消费。降息有3个直接的影响：企业借钱变容易成本变低 ，扩张生产更容易；消费者借钱消费更容易成本变低，贷款消费因此更昌盛（特别在美 国这样有着借贷消费的民族性的国家）；消费者储蓄的动机降低，更多资金流向市场。 在这样的背景下，房地产开发商开始到处开发项目,而居民也都开始积极买房，房地产 业逐渐一遍火热，而房地产的火热，很容易就拉动其它行业比如建材，零售业的上升， 进一步刺激消费。因为居民的买房需求被拉动和推动，需求大于供应，房价不断上涨（ 回想当时miami, palm等地的房价）。而房价的上涨进一步刺激了居民和投机商买房。 设想一下，在当时买一幢房，假设50万，首付20％ ＝10万，剩下从银行贷款，分5年付 清，每年本金加利息9万，那么5年为房子总共付55万。而当时房价涨势喜人，5年后房 子涨价到70万，买了房子，不仅白拿了房子，还尽赚了15万！因此，大批居民涌向银行 贷款买房，投机商更是不会错过这样的计划，大力加入炒房，使得房价进一步升高。房 市的火热程度可想而知。开始阶段，银行和房贷机构贷款的要求还是比较高的，要拿到 房贷需要良好的信用和资产纪录。然而，这样的贷款者有限，这部分市场逐渐达到饱和 。银行和房贷机构如果就此打住，那么就不会有今天的局面。然而，面对房贷的高利润 回报（比如例子中40万5年贷款产生5万的利润，达到12.5％的回报率。实际的可能更高 ），金融界的贪婪，使得他们根本不想就此罢休，而把手伸向了那些信用和资产保证差 的客户，也就是subprime市场。这些人大都没有固定收入，信用记录差，通常很难拿到 房贷。为了赚取高额利润，银行和房贷机构开始放松贷款限制，向这些人提供房贷。当 时甚至出现了无本买房（不需要多少document，甚至无需首付）。而且，银行和房贷机 构当然知道这样风险很高，因此给这些人的贷款，利率很高，比prime lender要高很多 ，以此求得高回报。这些贷款，往往首付低，第一年利率也不高，但采用浮动利率，从 第二年或晚些开始，利息会增高很快，借款人还贷压力抖增。然而，如果房价在上涨的 话，借款买房的人还是赚的或至少没有损失。因为，虽然如此，那些subprime lenders 还是很乐意借这种高利贷买房，更何况美国人本来就是一个借钱消费的民族！因此，在 银行和房贷机构的贪婪推动下，次级房贷市场在美国蓬勃发展起来。房贷虽然利润高， 但一个问题是流动性差，因为房贷往往要10甚至20年才到期。同时次贷的固有风险高。 美国金融业这么发达，精明的 银行和房贷机构如此想出了将房贷抵押证券化，以房贷 抵押贷款为资产，发行证券。这样证券被购买后，原来10年，20年的房贷立刻就可以兑 现，流动性大大增强，同时风险也分散给了那些买证券的投资者。前面提到的房利美， 房地美就是两家典型的这样的房贷公司。他们从银行把这些房屋抵押贷款买过来，然后 转换为证券卖出去，赚取利润差，同时利用得到钱自己也直接发放房贷，再证券化出售 。这两家公司垄断美国房贷市场的70％，所以你可以看出那是多少资产，导致后来一旦 破产，美国政府要拿出300亿美金来缓救。也有些银行不把房贷卖给房利美房地美这样 的公司证券化，而是自己干。典型代表就是Wa-Mu, 导致后来这家最大的储蓄银行因此 破产。 可以看到证券化的好处很明显，但一个问题是，证券要获得投资者的青睐，需要好的信 用评级。这些次级贷固有的风险明显很高，难以获得高的信用评级。怎么办？这个时候 ，投行就进来发挥了。证券承销是投行的传统业务和强项。这帮精明的人把次级房贷进 行分类和整合，挑出里面风险低和高，把低捆绑在一起，成为信用高的高级贷；然后将 他们的hedge risk理论运用过来，把少量风险低的次贷跟更多高风险的次贷整合到一起 ，说可以对冲风险，整体上打包后的产品风险就较低，因为原来高风险的次贷现在也变 成非高风险了。那些信用评级公司（标准普尔和穆迪）也真给这些产品评了不错的信用 评级。普通投资者，很难评级一个金融产品的信用程度，所以很相信标准普尔和穆迪这 样公司的评级。银行，房贷机构生产的次级房贷，加上投行的精心加工后，在获得了不 错的信用评级后，就这样浩浩荡荡金碧辉煌地涌向了金融市场。在当时房市好，房价上 涨，房贷借款者违约率低的情况下，这些证券收益率很高，因为迅速受到投资者的青睐 和吹捧。美国的养老保险基金，social security基金,保险公司，投行，众多mutual fund, hedge fund以及众多国家的中央银行商业银行纷纷大量购买这些房贷证券。（比 如中国1.8万亿外汇储备的1/5就买了这些证券！建行，工行，中行等一共也买了尽10个 亿的这些证券！导致美国的这次危机对中国造成巨大无比的损失！！！再比如 Bear Stearn, 他当时的CEO Jimmy不顾风险，大量购买了这些证券，导致后面旗下两只基金 破产，Bear Stearn被迫廉价被jp morgan收购）。到此，你大概可以看出，为什么次贷 危机的影响会这么广泛。因为太多的机构和投资这购买了好的时候回报高当风险极高的 证券资产，一旦出问题，所有这些机构从生产商（银行，房贷公司）到加工商和销售商 （投行）到投资购买者（社保资金，公共基金，对冲基金，投行，银行）都要受牵累， 导致现在哀鸿遍野。 所以，贪婪的金融界把手伸向了风险高的subprime市场，然后又精明地将这些风险证券 化，并轻松地混过了唯一的监管（信用评级公司），然后将这些风险大量注入金融和资 本市场，并颇得同样贪婪的投资者的青睐，使得这一只占美国经济总量不到1％的房贷 却把整个美国信贷和资本市场以及国际市场错综复杂地牵连起来，动一发而殃及整个网 络。更不用说因信贷和资本市场问题而带来的实体经济等下游问题. 然而，他们觉得 这样还是没有把这个次级房贷充分利用，保险公司也要进来捞一把。因为这些证券的固 有高风险，保险公司向购买这些证券的投资提供担保，前提是你得付相当高的premium 。（比如，AIG，就承担了总价约4000多亿的这类证券的担保，使得当它自身的信用评 级骤然被降低时，它需要立刻拿出近1000亿美元来做collateral，而陷于破产边缘而受 助于美国政府850亿美元的天价救助。） 一直说美国的金融业发达，derivative 发达 ，真不是吹的，对一个房贷，能这么开发利用得淋漓尽致，必须得佩服一下。 无论房贷和其证券的高回报，都是建立在房市的稳定和上涨基础上。当2004年，美国政 府开始大幅加息，收紧货币后，房市的泡沫开始浮出水面而逐渐捅破。利率上升后，借 贷买房的成本大大升高，借贷买房的需求开始减少。而那些收入本来不具备买房实力但 又已经以浮动利率借贷买了房的subprime lenders，也发现月供陡增，自己根本无力偿 还。违约率迅速上升，foreclosure因此也急速上升。需求的下降和foreclosure的增加 ，导致房价开始下降。房价下降后，很多借贷买房的人发现，自己现在房子的价值比贷 款的本金加利息要低，已经资不抵债，因为很多人开始疯狂想把房子甩手，卖房子的大 量增多而买房子的大量减少，使得房价进一步垂直下降，还贷违约率不断上升。借款人 都不还债了，银行和房贷机构资金链就周转不灵了，更不用说获得利润。以房贷抵押做 资产的证券也因此失去了价值。原来的高利润资产，现在全成了不良资产正因为原来高 利润时贪婪地疯狂扩张这些资产，使得这些资产在这些公司中占到了很高的比重，所以 一旦这些资产出现问题，整个公司基本就完了。典型代表如雷曼（其所借债筹资资金是 其本身资产的30倍！而很大部分是次贷。所以在这场危机中不破产才怪）。 所以，从上面的分析中，你可以看出这个次贷危机的来龙去脉，看出它为什么又会影响 这么大！而就其原因，抛开技术的角度，本质的原因，一方面是因为金融界的贪婪，将 钱过度贷给不该贷的高风险subprime lenders，又将一房贷产品的利润榨取利用到了极 致,使得它广泛牵涉到了美国国内外信贷和资本市场各个环节。当然美国很多购房者本 身的贪婪也是一个原因，很多人没有实力买房，却贪婪地超前消费。另一方面，是因为 美国政府和市场缺乏有效的监管，对这种贪婪和冒险行为任期放纵。唯一的关卡－信用 评级－也已经跟华尔街混为一体。天下没有只涨的房价和股价，次贷的风险显而易见， 金融从业者本身也很了解这个风险，然而却很少有人真正去规避这个风险。为什么呢？ 因为金融企业和个人高利润的贪婪追求，往往使得他们很敢于冒险。金融行业的运作模 式，则使得他们往往不会考虑长远效应，只管尽可能地抓住眼前的机会，赚取尽可能多 的capital，从而获得高额的季度和年度bonus. 所以明知房价有下降的一天，但当房价 好的时候，他们还是不顾后面的风险，先抓取眼前的机会赚一笔，即使它是短暂的。所 以像bear stearn, 雷曼这种，1年多前在问题爆发之前，收益还好得出奇！华尔街的根 本运作模式，是筹集别人的钱来投资，面对高风险但高回报的项目，赚了他们可以获得 高额bonus,亏了也反正陪的是投资人（shareholder）的钱，他们自己已经赚得钵满盆 溢。所以，他们很敢于冒险，只顾短期利益，不顾长期后果。只有政府加以限制，才可 控制他们的这些过度冒险行为。但 美国政府一直标榜和倡导自由资本经济，对华尔街 和整个金融市场缺乏监管，现在终于尝到了苦头，开始用类似于社会主义 的方式来解 救这样一场危机，确实也让人觉得有点可笑。资本主义社会周期性地出现金融和经济危 机，缺乏对这种行业性短期风险投机行为的监管不能不说是原因之一。 了解了这个次贷危机的来龙去脉和原因，他之所以有如此大的破坏力就显而易见了，可以进一步预测它的后期影响，评价paulson的bail out是否应该和可行，思考这样一场危机给中国带来怎样的启示（中国现在很多现象其实跟美国这次次贷危机发生过程很像）。