这个题目看来有些问题。好多人天天算计的其实是：“人民币汇率还能撑多久？” 而如日中天的美元，似乎会随着美国强盛的国势，永远地“强势”下去。所以人们 更关心的是汇率与美元“挂”在一起的人民币、港币这些货币，什么时候会如巴西 的“真币”、阿根廷的“比索”那样“撑”不住而一泻千丈地大幅贬值。这几个月 日元的大幅度贬值，引起周边国家（包括中国）的抗议。人们似乎更有理由担心， 如果出现像九七、九八年那样的东亚（包括东南亚）地区的货币竟相贬值，是否会 引发又一次金融危机，危及人民币的地位？

于是人们对人民币汇率的关心又成为媒体炒作的“新闻”。而从九七年底起就跟在 李某人后面起劲的“贬值派”的劲头又鼓起来了。

那么人民币汇率到底是否过高（或者说，人民币的币值是否被高估）？日元贬值是 否会对人民币汇率产生影响？美元的强势与其又有什么关系？

要回答这些问题，还要回到几个月前。

去年十月中（距现在正好四个月），笔者到北京。飞机上闲来无事，把空姐送来的 《亚洲华尔街日报》翻来覆去看了几遍。其中最令人感兴趣的一条报道是：日本正 在拉美国压人民币升值！开始还以为看错了。仔细看内容，才知道这些年一直处在 衰退中的日本对廉价中国货的冲击已经忍无可忍了。

九七、九八年的亚洲金融危机，由于人民币坚持汇率不变，对美国的出口确实受到 其它货币大幅贬值国家商品的巨大冲击。当时美国是中国的主要出口市场，而出口 贸易当时在国民经济中占的份额在三分之一以上。压力可想而知。中国采取的对策， 一是出口退税（相当于政府对出口商品补助百分之十五以上，或者说，出口竞争力 方面相当于人民币变相“贬值”百分之十五左右），二是扩大内需，三是拓宽出口 市场范围。在压力之下，中国的出口商们“置于死地而后生”，大举登陆欧、日， 终于形成了今日中国对外出口市场的三分天下：对美国出口占总出口的比例降到百 分之二十五左右，与对日、对欧出口大致在同一数量级。其中对日出口增幅最大， 且从长期的逆差一举变为大幅度的顺差。以致引发去年的中日贸易战。日本所受到 的经济和心理的冲击可想而知。

市场竞争不是对手，自然而然第一个想到的就是“保护主义”。除了限制中国的农 产品进口，更根本的法宝，就是当年美国在招架不住时也对日本使过的“压对方货 币升值”这一招。其实这是很“公平”的。如笔者一再说过的，国际贸易中一个最 基本的常识就是：如果贸易是真正“自由”的，决定汇率的唯一因素就是双方贸易 的平衡。当贸易出现不平衡时，顺差的一方货币升值，逆差的一方贬值，直到双方 贸易达到平衡。当然正是由于国际贸易其实是不“自由”的，受到很多因素的牵制， 才会有尽管中国对美贸易连年巨额顺差，但人民币不仅不升值，反而每每被人猜测 “什么时候该贬值”这种奇怪的现象。这当然是与从第二届克林顿政府开始的“美 元强势”政策分不开的。也与中国政府的外汇存底构成、储备方式、以及中国对外 贸易在全球贸易中所占的份额以及国际资本的流动有关。但这种现象本身，以经济 规律来看，其实是不正常的。因此从去年下半年起，以日本为代表，国际上压人民 币升值的呼声越来越高。同期的《亚洲华尔街日报》还配合刊登了亚洲地区一些金 融经济专家的“座谈”以及日本人从“学术”角度的讨论。基本的共识是：人民币 的币值大概被低估了百分之十到十五。作为纠正这种“不合理”现象的第一步，人 民币应当升值百分之十左右。日本大藏省方面已经与美国开始积极的磋商，希望双 方共同向中国施加压力。同一篇消息还专门报道了中国外汇黑市的“汇率”已经以 低于官方汇率的价格（1：8.2：这个价格应当是低于“人民币卖出价”，但仍高于 “美元买进价”，《亚洲华尔街日报》似乎有意模糊了这个细微区别）“甩卖”美 元。

美日两个月的幕后交易不得而知。中国政府在此期间则以退为进，大唱“中国是负 责任、说话算数的大国，人民币汇率保持稳定的承诺决不改变”的高调（其隐台词 其实已经从“人民币决不贬值”变成了“人民币决不升值”），以保证一旦美日决 定联手夹击时自己讨价还价的地位。

美日的交易，看来最终由于双方利益的不同和美国不肯放弃“强势美元”的政策而 使日本与美国“联手”直接压人民币升值的计划破产。（以笔者愚见，第一，美国 考虑中美贸易的规模在其整个对外贸易中所占的比例尚小，双方的汇率对美国的整 个国民经济来说并非“决定性”的因素；第二，则是考虑到欧元在今年开始正式流 通对美元霸主地位的影响，美元地位的任何动摇将引起“多米诺骨牌”效应。）但 是，双方应当至少是达成了“默契”：美国听任日元贬值，单方面实现人民币“相 对升值”。于是便有了去年年底开始的日元大幅度贬值，从不到120日元兑换一美 元贬到最近的高于133日元兑换一美元。贬幅恰在百分之十左右。

尽管前些日子日本方面大叫“贬到140日元兑换一美元”都是“正常”的，美国方 面则对其不置一词，可是看今天（周五）的《华尔街日报》，日本和美国双方的企 业界人士都出来“叫停”了。从去年九、十月间日本放出风声要“压”人民币升值 百分之十到十五（第一阶段目标是百分之十）到现在以日元贬值为手段达到人民币 实际对日元升值百分之十的“即定目标”就“叫停”，我们大体可以看出日本这次 “表演”的来龙去脉。（而所谓“贬到140日元兑换一美元”都是“正常”的，则 正好是要“压”人民币升值百分之十到十五的“上限”。）看来这一轮日元贬值， 已经基本达到目标，快要收场了。

有人批评中国政府在日元大幅度贬值的情势下，继续“坚守”人民币汇率的作法。

这些人或者是看不出这背后的文章，或者可能只是“逢中必反”的惯性在作怪。因 为日元大幅度贬值的基本背景就是美日一致认为人民币应当有百分之十上下的升值 空间，而不是应当贬值。美国所以不出手，如上所述，是出于更大利益的考虑。但 其对日本政策的“默许”，说明其对日本关于人民币币值的基本“估计”的同意。 在这种情况下，面对经济、金融力量都强于自己的对手（背后又有更强的力量暗地 支持，而且对方非要使中国的货币实际升值百分之十，否则决不罢休），“坚守” 是最好的选择。对付使出“Short”自己国家货币的这种“无赖”手法的日本，只 能“以无招对有招”。不然，你贬值他也继续贬，一定要贬到比你低百分之十，而 且办法再简单不过：只要大印钞票，拿到市场上去“抢购”美元，日元就会一路贬 下去。如果中国出手“对贬”，只有两败俱伤。

日元贬值当然会对中国的外贸造成伤害。但日本人也承认，目前中日的外贸市场的 “重叠部分”还很小。日元贬值在国际贸易市场造成伤害最大的应当是韩国、台湾、 香港、新加坡这些经济体。所以对与中国的竞争来说，日元贬值的关键作用是提高 对中国商品的“贸易壁垒”，狙击中国廉价商品冲击日本国内市场的势头。但是这 种“饮鸩止渴”的方法并不能长期使用。现在日元贬值对中国对日出口的打击还没 有真正显示出来，幕后支持的美国已经“撑”不住了。

从去年三月“正式”开始的美国的这一轮经济衰退，据说已经进入复苏的启始期。 其“三个代表”标志是：去年第四季度美国经济开始增长，尽管增幅只有百分之零 点几，但毕竟从“红”变黑了；今年一月份的失业率开始下降；联储会在连续一年 的十一次降息之后，停止这项挽救经济的动作。

是什么使得美国经济开始走出谷底的？据说也是有三个代表性的方面。第一是联邦 政府增加开支；第二是低利率贷款和其它促销手段使得汽车销量大增；第三则是房 地产买卖持续增长不衰。

这几方面的增长是否还会持续下去呢？许多人并不是如美国联储会那么有信心。上 述“利好”消息公布后，一周积累下来，华尔街股市不升反降，就说明投资者对美 国经济的复苏仍然持观望甚至怀疑态度。

首先，从最近几周国会两党、国会与白宫之间关于联邦预算的争吵，不难看到美国 在继续增加联邦政府开支方面捉襟见肘的尴尬处境。而最近美国金融界关于“房地 产泡沫”的担心的谈论也越来越多。由于降低利率而导致的最近几个月房地产业的 “反常”（从其与经济变化趋势的关联以及收入与房价比来看，见上周五的《华尔 街日报》）增长将很快随联储会利率政策的调整而放缓甚至如少数经济学家所担心 的那样“泡沫破灭”。而“三个代表”的最后一个：美国的汽车工业，则因为美元 的“强势”而受到了日本严重的挑战。《华尔街日报》国际版的通栏标题：“美日 汽车商一致（认为）：日元过于弱势”（US, Japan Auto Makers Agree: The Yen is Too Weak）。

福特汽车的COE上周三说，弱势日元不仅使日本汽车制造商得到眼前的好处，给本 田汽车和丰田汽车额外的20%到30%的赢利，而且使他们可以拿出更多的资金去搞研 发以及设备更新，使得日本汽车工业在今后长期处于领先地位。得了便宜的日本汽 车商赶紧出来“PLAY DOWN”他们得到的好处，也“同意”日元太弱的说法，批评 这样会引起其它国家“误解”日本是以此增加出口来损害别国利益。且不说日本前 一阶段仗着美国的撑腰（默许），对周边国家的批评不理不睬，等美国人一瞪眼就 变调的“见风使舵”，这些言论确实足以说明美元的“强势”已经给美国本身的经 济带来危害。

另一个打击来自ENRON事件。从这一阶段披露的事实来看，美国的财会体系确实一 直存在严重的问题。ENRON所以可以欺骗投资者和世人（甚至包括他们自己的雇员） 这么久，归根结底是由于美国目前普遍实行的由同一事务所来完成做账与审计两项 功能的财会体系。这种把执行和监督机构混在一起的作法，实质上同我们过去搞的 “一元化领导”没有什么分别。这种事的揭露，不可避免地要在全球的投资者中产 生由对Corporation USA的信任危机到对股票市场的信心危机。这一周华尔街股市 在一片“利好”消息中不升反降就说明了ENRON事件造成的后果。美国对外部资金 的引进一直是美国BALANCE它的CHECK BOOK，抵消由于外贸赤字造成的对美元的贬 值压力的主要手段。如果ENRON事件造成对投资者信心的损害持续下去的话，对美 元“强势”地位的挑战就更加严峻。若果真如此，美国放弃“强势美元”政策恐怕 只是早晚的事。所以笔者认为，今年人民币面临的将主要是升值压力而非贬值压力。

人民币最后发展到对美元升值，恐怕也只是时间问题。从日本和亚洲“四小龙”的 历史，就可以预见到这一点。六十年代初，“日本制造”还是“便宜货”的代名词， 到了七十年代，就被“台湾制造”取代了。九十年代初开始，这个词成了“中国制 造”。与之对应的时间表：日元在七十年代大幅度升值，新台币在八十年代末大幅 度升值（1988年一次对美元升值百分之二十）。由此推算，人民币对美元的升值大 概会发生在2005到2010年之间。当然，中国大陆抵抗美国压力的能力要大于日本和 台湾。所以人民币大幅度升值的可能性不大。可能发生的情况是从2005年左右，逐 渐改变对美元的汇率，每年的升幅大概不会超过百分之一，以保持出口的竞争率。 但至少对中国来说，从度过98年的危机之后，美元已经“强势”不再。

借这个机会顺便说一句：ENRON事件来得正是时候，对中国上了很好的一课。这些 年我们学美国学得不错，很有成绩，不可否认。但在“凡是美国正在做的都是好的” 这一片面认识下，也学了不少“坏招”。中国的“债务重组”，其实从本质上看， 就是从ENRON的所谓“PARTNERSHIP”那里学来的“坏招”。对于“坏帐”太多的公 司和金融机构，应当像处理“广信”那样，该破产就破产。转移债务并不等于消除 债务，如果不处理，总有一天会找上门来。中国处理“广信”时，其实就应当像美 国现在这样，在全国媒体上广泛报道其中的细节。这是对全国金融、企业界，广大 投资者，以至学术界都是很好的一次“金融、财会课”。要真想搞市场经济，就得 让老百姓知道这些事情的来龙去脉。ENRON事件这几个月的报道，比“B” SCHOOL 里一年的金融、财会课程还管用。中国媒体如果不去集中“揭露美国阴暗面”，而 是认真报道其中的金融、财会问题，并介绍有关的知识，将会对中国今后的发展起 到长远的、重要的影响。就看中宣部的官怎么做了。这一段算是题外的话。