2017-09-19  新浪博客

本轮始于美国的金融危机已经接近十年。这十年，全球QE成为主旋律，中国更是主旋律中的主旋律。货币发行量，俨然成为了全球第一。

不过，这也引发全球对中国经济增速模式的担忧。总部位于瑞士的著名国际机构BIS（国际清算银行）早在去年就发出报告指出，截止2016年3月底，中国的差额指数已达到30.1%。这一数值比第二高的国家加拿大高两倍还多，远远超过该机构设定的10%的红色警戒线。
 
这一数据表示非金融公司及个人未偿信贷与GDP之比与其长期趋势之间的差异。国际清算银行这样解释，此数据“已被证实是可靠的金融危机预警指标”。2008年金融危机前，美国信贷—GDP差额超过了10%。

未偿银行信贷与GDP差额是金融系统健康的关键指标。国际清算银行（BIS）最新数据显示，中国的这一指标已至历史新高峰，达到危险指数的三倍。

上个月中，IMF也发布报告称，国际经验似乎表明，中国目前的信贷轨迹是危险的，出现一场破坏性调整的风险越来越大。IMF预计，到2022年，中国的非金融部门债务将超过GDP的290%，而去年为235%。该组织此前曾估计，债务水平将在未来五年期间稳定在相当于GDP
270%的水平。

如何看待中国债务风险，断层智库采访了瑞信亚太区私人银行副董事长陶冬。他曾经多年在瑞信担任亚洲区首席经济学家职务。

以下为断层智库与陶冬博士的对话内容：

断层智库：中国这些年发了全世界最多的货币，但通货膨胀并没有起来，是不是都跑到房地产领域了？

陶冬：CPI没错，全世界都没错，因为这轮危机之后，央行们都印了很多钱，但这些钱在金融中介功能弱化的情况下，进到实体经济里面的显然不多。

金融领域的钱很多，我们很明显感受到金融资产价格的上涨速度要远远快过强过实体经济的复苏速度，于是CPI相对的表现不足，这是可以理解的。当然还有其他的原因，像网上购物使得实体店加价能力有限。

从周期性角度来讲，经济活动的重心在金融领域，而不是在实体领域。CPI不涨，金融资产价格涨，已经给我们做出了佐证。只是经济学家没有发明一个叫“FPI”的词，金融资产价格，金融价格指数，没有这样一个词，所以没有办法测出金融通胀的力度。

这也是后危机时代迫切需要做的事情。

断层智库：金融价格指数，这个是比较新颖的提法。

陶冬：因为这个指数不容易做，指数的权重，包括什么东西，房地产算不算金融价格指数，大蒜价格算不算。因为消费品是每个人都要消费的，这就可以根据权重做出来。

金融资产怎么做，可能我只买股票，那个人只买债券了，另外一个人炒邮票了，说起来容易，做起来很难。

断层智库：金融去杠杆，能够把国企中的刚性兑付打破吗？

陶冬：刚性支付本身就是违反市场规律的事情，要撑也能撑一段时间，但价格扭曲最终带来其他后遗症。

断层智库：我们看东北的国企已经出现了一些问题。局部会爆发金融危机吗？

陶冬：去杠杆的时候，金融债务链条中脆弱的一环，肯定受到压力最大，相对脆弱的一环和杠杆较高的一环，一定受到的压力更大一些，并可能触发连锁反应。

这也是为什么在去杠杆的过程中，政策需要更加的谨慎。

断层智库：国际清算银行此前警告过中国可能会发生金融危机。IMF最近也谈到中国债务增长模式的风险。您怎么看这些担心？

陶冬：我的办公桌前摆放的就是国际清算银行BIS的债务GDP缺口报告，这上面全世界最高的两位，一个是香港，一个是中国。当然，这不包括一些垃圾经济体。

香港是一个入口，很多银行是借了钱，帮中国公司发了债，归根到底债务还是中国的。这个指标就明显显示出，中国的负债率，尤其在企业层面上，在世界范围内是鹤立鸡群的了。

从国际比较的角度，从经济学常识的角度，无论是BIS还是IMF，发出的警告是无可厚非的。他们的意图也不是唱衰中国，是希望有一个警惕，试图拆除这个定时炸弹。

但这些机构内，包括海外投行，都有一个问题，是离得太远了，对中国细腻的国情政策空间呢，就理解不足。有的人喊狼来了，狼也的确没来，这也是事实。

而这些合在一起，无法改变的是，当你的流动性不断地被制造出来，不断在拉动金融资产价格上升，每往上走一次，就增加了一分，万一出事时候的金融风险；增加了一两，金融风险出来时候的成本。

在我看来，这条路继续走下去，金融风险一定往上走。也许国际机构对中国国情了解不足，但有一些经济的规律性东西，他们可能比我们看得更清楚一些。尤其从第三者的角度来看，可能更客观一些。

这对于我们来讲，值得仔仔细细去想一想自己，因为万一要是中国发生经济危机，疼的不是IMF，不是BIS，疼的是中国人。

断层智库：您对中国经济学家怎么的评价？

陶冬：这方面我没什么看法。有的人可能概念多一些，有些人可能实质多一些，有的人短周期看的多一些，有些人长周期看的多一些。这跟每个人的能力，每个人的兴奋点，不同所导致的，而且市场在不同的时期关心不同的事情，很难说谁对谁不对。

但我认为市场经济学家第一需要有独立的思考，第二好的经济学家需要比政府看得更远。如果光卖弄一些政策解读，我认为做的不够，要看到数据之外的东西。这也是我个人做了这么多年的体会。

本文原载于断层智库，为个人观点，并非投资建议或劝诱

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评论

魏新2020
陶老师，怎么突然提起“中国金融危机”来了 ？ 难道是看到了什么恶化到了临界点的事情了吗 ？
9月19日 22:48回复(3)

陶冬
特朗普在纽约联合国发言：“美国可能最终没有其他选择，只能彻底摧毁朝鲜”。
9月19日 22:54回复(5)

猎人L122
消息人士称，如果朝鲜发射弹道导弹，即便没有直接威胁到美国本土或者盟友，美国也有可能考虑将其击落。（CNN）
9月19日 23:16回复(0)

凌雅2018
大地在我脚下，国计掌于手中，谁人敢多说话？！
9月19日 23:27回复(1)

stoastoa
在中国，只要说中国存在某种风险，就会被上升到阶级敌人要灭亡中国的政治高度。在中国，但凡什么事儿上升到政治高度，就不会允许随便说了
9月19日 23:36回复(0)

凌雅2018
诚心请教先生，如若中国爆发金融危机，不知是持有现金好，还是持有其它资产是最好的呢？
9月19日 23:38回复(7)

laoboking
估计明年难熬，一旦供给侧搞不下去，企业债务无法进一步化解，银行注资也无法解决，估计就快了。
9月20日 07:21回复(4)

缠论学习中山大学读书会
感谢陶师，陶师指数第一次明确的的指出中国股市风险！证明大盘指数换会涨，涨完就是大跌吧，这符合供给侧的口头改革大的方向。

股独求败_2014
财政存款减少 央行时隔五月再次被动“缩表”】上周央行公布的数据显示，截至8月底，我国货币当局资产负债表规模为347144亿元，较7月底减少3466亿元，是今年3月以后的再次“缩表”。但是，此“缩表”绝非美联储的主动“缩表”。观察人民银行的资产负债表结构，8月“缩表”主要是财政存款减少后央行的一个被动行为，并不意味着收紧银根，对货币政策走向的指导意义有限。现阶段，在稳健中性货币政策的大背景下，相关人士对于央行下一阶段的工具使用、操作节奏、微调手段仍存分歧。（上证报）

玉兔东长
美国股市暴涨、不断刷新历史新高，我们的媒体说是美国货币超发、量化宽松导致的牛市，可是中国的货币超发世界第一，中国的股市却是熊霸天下，为了利益集团疯狂的发行新股圈钱肯害投资者没商量，量化宽松带给市场的是高房价的泡沫上天，实体经济艰难度日，股市哀鸿遍野，两极分化越发严重，社会矛盾、不和谐加重，可是政府享受着土地泡沫财政的饕餮大餐，却换不来中国股市的一个稳定的真正牛市！美国股市也是股市，中国股市在证监会的“正确强有力的监管下”保持了恒定的熊霸天下不动摇！货币宽松的牛市为神马只有中国缺席？这个恶果有人能给百姓一个交代吗？

天津卫里的收银园2008
陶冬：。。。我认为市场经济学家第一需要有独立的思考，第二好的经济学家需要比政府看得更远。如果光卖弄一些政策解读，我认为做的不够，要看到数据之外的东西。@@@陶博此段点评，更坚定我分析财经要坚持的套路，在下从不敢奢求做经济学家，但也一直将独立，远眺，发掘视为寻找精准的不二路径。
9月20日 09:31回复(4)

天津卫里的收银园2008
国内出身寒门，苦学上位，这样人的观点就没什么含金量了，现在也算是他们命好，对错不说，多数能在科研院所任职赚的也不少而已。
9月20日 09:35回复(0)

天津卫里的收银园2008
凌雅2018诚心请教先生，如若中国爆发金融危机，不知是持有现金好，还是持有其它资产是最好的呢？@@@虽不是问我，但我认为，先区分多大级别的危机？！一般情况下，那就持有现金，钱值钱了，商品滞销，失业率高升；大城市普通房产，经济危机会使更多人涌入城市，租房市场会比其他行业矮子里拔将军；优质债券。
9月20日 09:57回复(6)

陶冬
特蕾莎-梅，据报在星期五谈话中，首次提出英国愿意支付欧盟200亿分手费。
9月20日 10:12回复(0)

一元伊始777
陶博发出预警。
9月20日 10:25回复(0)

锱-铢
感谢先生的观点与点评
9月20日 12:24回复(0)

by559_z9fcc
看懂日本《菊与刀》比较好；看懂苏俄有奥威尔的《1984》、索尔仁尼琴《古拉格群岛》，当然后面两本对于东方某大国的前世今生也极贴切。
9月20日 12:32回复(0)

陶冬
马云：“由于物联网、云计算能力和人工智能的发展，新制造将倒逼整个社会改革...所有这一切都源于万物相联。"
我觉得无论你做不做IT，都必须了解这个趋势、顺应这个趋势，才能不被这个趋势碾过。它可能重新定义我们今天习以为常的生活、社交、工作、家庭，甚至国家。
9月20日 12:50回复(2)

by559_z9fcc
经济危机的情景可参考 茨威格著作《昨日的世界》里面对从奥地利到德国的具体描述。
9月20日 13:02回复(0)

被封4次了
蛮可观的。陶冬是个有良心的经济学家
9月20日 14:54回复(0)

红色娘子红_738
国家超发货币几乎全部以贷款形式进入房地产领域，形成房地产的资本堰塞湖。所以房地产资本充裕，实体还是老样子，中国已经进入真正的滞涨阶段，离危机爆发已经不远了。
9月20日 18:40回复(0)

放下魔戒
说实话之前，最好先掂量掂量。
9月20日 20:44回复(0)

非常elingkwong
感激涕零，谢谢楼主的好贴
今天 00:45回复(0)