億天證券有限公司 行業分析師  田 欣

在世界互聯網領域，微軟、谷歌和雅虎一度“三足鼎立”。微軟依靠自己的“視窗”操作系統，一舉奠定了自己在PC電腦操作系統的霸主地位；作為行業內的後起之秀，成立於1998年的谷歌已經成為全球互聯網搜索領域的大哥大；作為20世紀末互聯網奇蹟創始者之一的雅虎公司，也曾憑藉着自己獨特豐富的網絡服務成為互聯網的翹楚。

然而，相比於微軟和谷歌，雅虎公司在21世紀後卻經歷了發展的瓶頸，優勢不斷萎縮，為競爭對手蠶食，導致業績逐年下滑。在資本市場上，公司股價長期一蹶不振，在金融危機中曾一度跌破9元，至今仍未超過2005年時期40美元的高點。雅虎目前市值僅187億美元，遠低於谷歌的1567億美元以及微軟的2151億美元。在谷歌、微軟股價上漲的過程中，投資界一片看好的情況下，唯獨雅虎依然默默無聞。

在這種情況下，雅虎新任CEO卻對雅虎股價表示不滿意。2010年6月，雅虎CEO卡羅爾-巴茨在周四召開的雅虎年度股東大會上宣稱，雅虎當前股價過低，較之前下跌較多。在大型網絡公司中，這種表態異乎尋常，暗指雅虎價值提升效應在“發酵”。

剖析雅虎的業務線，人們不難發現雅虎的股權價值有“發酵”的催化劑，這些催化劑都來自與國際“大佬”的合作。第一個催化劑，是在搜索領域與微軟合作，以對抗谷歌；第二個催化劑，是攜手蘋果，共享新消費帶來的巨大商機；催化劑之三，持有阿里巴巴近40%股權，進軍中國炙手可熱的網絡購物領域。其中，最富想象力的，無疑是與阿里巴巴合作的第三個催化劑。

作為世界華人耳熟能詳的國際性門戶網站品牌，很多人誤認為雅虎是一家中國公司。其實不然，該公司大部分業務和成本支出都發生在美國，高層管理團隊僅創始人楊致遠是美籍華人。因此，它是一家地地道道的美國公司。但是，因為與阿里巴巴“聯姻”，中國因素驟然加重，確實是近年來逐漸被人們挖掘的價值線索。

10億美元獲40%阿里巴巴股權

2005年8月11日，阿里巴巴與雅虎在北京召開新聞發布會，宣布雙方已簽署合作協議。阿里巴巴收購雅虎中國全部資產，同時獲雅虎10億美元投資，並享有雅虎品牌及技術在中國的獨家使用權；雅虎獲阿里巴巴40%的權益和35%的投票權。

根據當年8月17日雅虎向SEC提交的收購阿里巴巴股份8-K文件顯示，雅虎計劃用總計6.4億美元現金、雅虎中國業務以及從軟銀購得的淘寶股份，交換阿里巴巴40%普通股(完全攤薄)。其中雅虎首次支付現金2.5億美元收購阿里巴巴2.016億股普通股，另外3.9億美元將在交易完成末期有條件支付。

同時，另根據雙方達成的協議，雅虎將斥3.6億美元從軟銀子公司手中收購其所持有的淘寶網股份，並把這部分股份轉讓給阿里巴巴，從而淘寶網將成為阿里巴巴的全資子公司。該收購計劃將在雅虎收購阿里巴巴交易完成末期執行。

至於購股計劃，雅虎實行兩次購股計劃，首次支付2.5億美元現金，第二次為3.9億美元，不過第二次購股將在交易完成末期執行，在兩次購股計劃完成後，雅虎將持有阿里巴巴40%股份。以此計算，雅虎共斥資10億美元收購阿里巴巴股份。

作為對價，阿里巴巴收購的雅虎中國資產包括：雅虎的門戶網站、一搜、IM產品，3721以及雅虎在一拍網中的所有資產。

阿里巴巴獲雅虎10億美元注資後，董事會成員將發生變更，變更後包括四個董事會席位，阿里巴巴兩位、雅虎一位、軟銀一位，具體則為阿里巴巴CEO馬雲、阿里巴巴CFO蔡崇信、雅虎創始人楊致遠及軟銀董事長孫正義。

阿里巴巴支撐雅虎業績

當初，很多人認為這項收購時明顯有利於阿里巴巴的，可是從後來的情況看，雅虎這次收購確實顯得具有相當長遠的眼光，其主要體現在以下兩個方面：

首先，雅虎在中國對阿里巴巴的投資非常有利可圖，被證明是非常明智的舉動，因為企業在中國境內的業務越來越難做。雙方的合作讓雅虎不在中國境內運營就獲得了來自中國互聯網行業的收益。

阿里巴巴是雅虎海外的最重要投資之一，也是其投資收益最高的一項投資，也是支撐雅虎投資收益以及股價的一個重要因素。根據阿里巴巴2009年年報顯示，由於付費會員增長及增值業務收入強勁，阿里巴巴2009年全年營收39億元人民。阿里巴巴付費會員總數於2009年全年淨增183181名，2009年全年付費會員數達到615212名。即使在2009年下半年完成兩項收購活動，以及為慶祝十周年紀念而派發特別股息情況下，阿里巴巴的資產負債表仍保持強勁，現金及銀行結餘達72億元。2009年淨利潤10.13億人民幣，相比於雅虎投資阿里巴巴當年2.2億人民幣，增長幅度較為明顯。

在雅虎各項業務持續缺乏亮點、為拓展業務不得不增加支出的的情況下，每年獲得阿里巴巴40%的權益卻是支撐雅虎業績和股價的一個重要因素。

想象空間：淘寶網、支付寶

除阿里巴巴網站外，阿里巴巴旗下諸多資產尚未上市，其中表現最為突出的就是淘寶網以及支付寶業務。

淘寶網成立於2003年5月10日，由阿里巴巴集團投資創辦。經過6年的發展，截至2009年底，淘寶擁有註冊會員1.7億；2009年全年交易額達到2083億人民幣，是亞洲最大的網絡零售商圈。國內著名互聯網分析機構艾瑞諮詢調查顯示，淘寶網占據國內電子商務80%以上的市場份額。

支付寶（中國）網絡技術有限公司是國內領先的獨立第三方支付平台，由阿里巴巴集團於2004年創辦。在五年不到的時間內，用戶覆蓋了整個C2C、B2C及B2B領域。截止到2010年3月14日，支付寶註冊用戶突破3億，截止到2009年12月，支付寶日交易額超過12億，日交易筆數達到500萬筆。支付寶創新的產品技術、獨特的理念及龐大的用戶群吸引越來越多的互聯網商家主動選擇支付寶作為其在線支付體系。 此外，除淘寶和阿里巴巴外，支持使用支付寶交易服務的商家已經超過46萬家，涵蓋了虛擬遊戲、數碼通訊、商業服務、機票等行業。

淘寶網和支付寶憑藉着穩健的作風、先進的技術、敏銳的市場預見能力，深深地紮根於中國急劇膨脹的網絡購物市場，並成為這個巨大的、具有無限發展潛力市場的霸主。根據相關機構的研究報告顯示，2010年中國網購市場規模將達到4900億，2011年則有望達5690億元。一旦網購的熱潮持續蔓向二三線城市，甚至農村市場，中國網購市場將有着無比光明的明天。隨着網購的繁榮，作為當仁不讓的網絡霸主，淘寶必將繼續完善自身的管理和服務，憑藉積累的龐大的顧客基礎，從而形成更為明顯的網絡經濟效應，吸引更多的客戶資源，並牢牢占據着這個市場的領頭羊位置，獲得巨大的收益。而緊隨淘寶的支付寶也將憑藉淘寶巨大的交易量以及自己不斷拓寬的市場業務，獲得巨大的成長。

所以，一旦阿里巴巴公司決定將淘寶網和支付寶注入阿里巴巴上市公司，或者讓兩者單獨上市，則其巨大的財富效應必然令雅虎獲益匪淺，從而大大增加雅虎的股權價值。

在西方國家，不少本土公司因中國因素而獲得價值提升，我們稱之為“中國概念‘影子公司’”。在這些公司中，雅虎無疑是最具想象力的公司之一。