中國貨幣供應量全球第一的反思

2010年09月21日 李迅雷

李迅雷1991年碩士畢業於上海財經大學國際貿易專業。畢業後至1996年，工作於上海財經大學研究所。1996年7月加盟君安證券研究所，現擔任國泰君安證券股份有限公司總裁助理、研究所所長和銷售交易部總經理，中國證券分析師委員會副主任委員。主要研究方向為利率、國際投資和證券市場。1989年開始從事國內證券市場研究，先後編著、翻譯證券類書籍五本，在各類學術性、專業性報刊雜誌上發表論文、研究報告百餘篇。

今年第二季度，中國的GDP規模超過日本成為全球第二，於是大家就開始計算中國GDP規模超過美國的時間，保守的估計到2030年超過美國，樂觀的估計2020年即超過美國。本人認為GDP超過美國恐怕不需要10年時間，因為我們的GDP統計有很大的遺漏，很多服務消費都沒有納入到統計範圍內，既然現在大家都認同居民收入被大幅低估，那麼消費同樣被大幅低估。中國的汽車銷量全球第一，中國的遊客遍布全球，中國居民的奢侈品消費（包括在海外購買奢侈品）肯定也是全球第一；中國的商店普遍在晚上九點後打烊，中國人在晚上創造的GDP遠遠超過美國。

不過，大家恐怕還沒有太注意的一個現象是，我們的貨幣供應量M2早已經是全球第一，8月份M2達到68.7萬億，而美國目前的M2為8.6萬億美元，折合人民幣約58萬億，中國的M2竟然超過美國大約10億人民幣。中國的廣義貨幣M2（現金加定活期存款總額）為何會在不知不覺中成為全球第一呢？這恐怕與這些年來M2的增速較快有關。過去10年，中國年均M2增速在18%以上，而美國等發達國家都是個位數的增長。

M2的高速增長與我國資產規模和經濟活動規模的增長是相關的，但我國的M2占GDP比重達到180%（假設今年的GDP達到38萬億），而美國只有60%左右。這說明中國的M2高增長與資產規模的擴張有更大的關係，比如，美國M2的增速在過去20多年中基本與GDP的增速保持同步，而中國則大大超過GDP的增速，也超過GDP增速加CPI大約6個百分點左右。這被麥金農等經濟學家成為“中國貨幣之謎”，即貨幣供應量的增加沒有引起通脹；我覺得謎底就是資產價格，尤其是土地價格、房地產價格的急劇上漲。中國的人均耕地面積只有1.4畝，美國人均接近10畝。在經濟高增長、中國又挑起為全球提供消費品製造的重擔，把面積不大的沿海地區用作世界工廠，同時還要解決富人和全國各地過來的打工者的居住問題。於是，土地價格、房價都大漲，政府通過拍賣土地，也獲得了可觀的收入，有的沿海城市，政府拍賣土地獲得的收入都要超過財政收入，中國的土地交易量、房產交易量都是全球第一，這就帶動M2 急劇上升。這樣的情形也同樣在耕地相對人口稀少的工業大國日本和韓國發生過，日本和韓國的人均耕地面積都小於1畝。如日本、韓國在經濟高速增長階段年均增速分別為20%（1967-1973年）和34%(1966-1988年)，明顯高於中國目前的水平，因此時至今日，日本和韓國的M2占GDP比重也比較高，分別為159%和147%。

不過，令人擔憂的問題是，日韓已經過了M2的高速增長期，他們都已經進入了全球富裕國家的圈子中，而中國人均GDP只排在全球100名國家之後，致富的路途遙遠，貨幣規模卻已經是全球第一了，M2/GDP也都超過了日韓。雖然這其中有外匯占款導致M2過於龐大的因素，但計算一下，2.4萬億美元的外匯儲備約占了M2的27%，不算太多。而我國政府對M2的增長率的控制目標卻一向是17%，如果按此增長率，則10年之後，M2的規模將達到340萬億。即便是降至15%的增長率，也會達到285萬億，這就相當可怕了。但這不是沒有可能，如韓國從1966年到1988年經濟快速增長時期，年均M2增長幅度竟然達到34%。而中國經濟目前還是處於發展潛力很大的階段，城市化率只相當於日本60年代水平，經濟再保持年均8%的十年增長似乎不成問題。但日韓人家在步入發達國家經濟水平時，M2/GDP只有100%左右，而我國還沒有富，M2/GDP卻已經達到180%了，照此增長速度發展下去，屆時，全球的貨幣都將被人民幣所淹沒。。。。。。

是否人多地少經濟發達的地方，很多稀缺資產都會被炒得飛上天呢？比如說日本房地產泡沫破滅前，一個東京可以換半個美國。而中國的房地產在過去10年中也已經漲了5倍以上，城鄉住宅總市值接近100萬億，占GDP的比重大約為290%，而美國目前只有200%左右。我們再看一下過去十年古玩、藝術品、珠寶等的漲幅，幾乎也上漲了10倍以上。所以，在這片國土上，什麼稀缺，什麼屬於小品種，什麼就可以被炒作，包括大蒜和生薑。包鋼稀土是一家上市公司，去年年初的價格大約是7.5元，前段時間最高被炒到77元，一年多時間價格漲了10倍！因為貨幣實在太多了，貨幣在尋找稀缺資產，就連貨幣本身也可以被炒作，據說1980年版的50元面值的人民幣，目前的市場價被炒到5000元，收益率達到100倍，說明存銀行遠不如把現金壓箱底，壓得越久越增值。

但是，泡沫終究要破滅，M2的膨脹的結果是貧富差距的拉大，靠買房賣房發財的富人在M2中的占比越來越大，而把養命錢都存到銀行里的普通百姓的財富在M2中的比重卻越來越低。於是，政府也越來越關注貧富差距問題，並承諾為此去改善，這也引起了部分富人的恐慌，於是，我們發現越來越多的人去海外移民，去購買海外房地產。由此而提出的一個疑問：假如人民幣一旦可以自由兌換，資本市場雙向開放，那麼我國居民究竟是更願意持有人民幣，還是更願意持有美元？

目前，大家都沉浸在人民幣升值的預期中，但事實的情況是，目前上海一套130平方米的公寓房，可以換美國紐約附近新澤西州的一棟別墅。如果M2再膨脹，恐怕去美國買房的人會越來越多。我們可以發現，曾經M2增速超過30%的韓國在97年亞洲金融危機中，貨幣大幅貶值，在美國08年的次貸危機中，韓元又大幅貶值。因此，我擔心的是，中國M2已如此大規模，且還會繼續大下去的情況下，未來人民幣將承受巨大的貶值風險。