作者簡歷

袁劍，男，1964年生。1990年7月，南開大學社會學系研究生畢業。畢業後任教於南京理工大學人文學院。1994年開始長期從事證券投資工作和理論研究。現擔任專業財經雜誌《價值》主筆。發表過各類學術文章數十篇。其中《癥結在市場之外》、《全流通革命不容緩行》、《人民幣迷霧》、《券商之殤》、《MBO偷渡》、《併購之禍》、《企業債：離垃圾有多遠》等十餘篇學術文章都在業內產生過廣泛和深刻的影響。是中國財經媒體非常有影響的深度文章作者之一。兩篇文章被收入2001年出版的《泡沫與唾沫：重建股市信用與規則》一書（梁晶工作室策劃，中國財政經濟出版社出版），並為多部證券及金融著作撰寫過書評。作者涉獵廣泛、學術功底深厚、實踐經驗豐富，對中國之社會現實更保持高度之敏感性。

1990年代早期在南京理工大學任教。後下海，長期從事證券投資工作。十餘年來，幾乎在中國所有的熱點城市有過生活和工作經歷，現任財經雜誌《價值》主筆。曾以本名袁劍、筆名遠山、聞道在中國各類主流財經媒體發表文章百餘篇。是中國財經媒體中極有影響的深度文章作者。觀點深刻、文筆優美、視角獨特是其財經、政經文章的突出特點。
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前言 洗錢，一個盛世的金融寓言

第一章 從草根到權貴
（1） 1992年5月21日
（2） 草根時代
（3） 黃金歲月
（4） 危機中的盛宴

第二章 誰是莊家？
（1） 誰套住了誰——中科創業再解讀
（2） 私募之“私”
（3） 呂梁與朱煥良
（4） 呂梁失蹤了
（5） 動物兇猛“中經開”

第三章 在莊家背後
(1)以地方利益的名義
(2)重組之“利”
(3)上海PT別樣紅
(4)貓有幾條命
(5)莊家，拓展中的疆域——解讀“519”
(6)左手與右手的戰爭
(7)小結：中國莊家譜系

第四章 券商的化裝舞會
(1)券商之殤
(2)“6¨24”陽謀
(3)券商何去

第五章 公司之變
(1)股市中的私人知識
(2)華融開張賣破爛
(3)太行股份如期變臉
(4)誰套牢了藍田
(5)民企變質
(6)逆配置市場

第六章 股市食物鏈
(1)誰掐住了證監會的脖子
(2)中國股市中的利益生態
(3)基金經理為何翻臉
(4)流動性疑問
(5)癥結在市場之外

第七章 我們得了什麼病
(1)李老闆的老鼠倉
(2)1500點祭
(3)政策：有多銷魂就有多傷人
(4)經濟學家一預測，上帝就緊張
(5)中國股市日本病

前言：洗錢，一個盛世的金融寓言

大約是2002年的夏天，一位很年輕的朋友跟我談起了周正毅。我幾乎是下意識的接了一句：這個人快要出事了。那個時候的周正毅，正是香港娛樂板上紅得發紫的新聞人物，是國內富豪榜上的“上海首富”。一年之後，當周正毅、劉金寶事件又一次讓所有人張口結舌的時候，這位由於工作關係與周正毅頗有些接觸的朋友很好奇的問我，你當初怎麼知道周正毅要出事了？旋即，他似乎自己找到了答案：是的，這傢伙的確太高調了。

按照這位朋友的理解，正是高調——這種在中國文化中最需要避諱的個人性格，導致了周正毅的毀滅。不幸的很，對於中國最新一代“富人”們，這恰恰是一種錯誤的理解。真實的邏輯可能恰好相反。不是高調導致了他們的毀滅，而是即將毀滅的處境導致了他們的高調。 就周正毅而言，當他從地底下突然冒出來開始頻頻曝光，並“不經意”地將他“上海首富”的名聲出口轉內銷的候，正是他最缺錢的時候。換句話說，獲得某種“富豪”的名聲，實際上是他們更大規模融資計劃的第一個步驟。與人們的想象不同，對於許多中國“富人”來說，曝光經常是他們主動策劃的一個結果，而不是相反。在中國，借錢依靠的是某種名聲、權力、以及某種道德上的“善行”，而不是他的資信。（這樣說，可能有點侮辱中國金融機構專業能力的意思，但周正毅將上海幾乎所有銀行悉數套住的鬧劇說明，事實的確如此殘酷。而且，周正毅還套住了被外界普遍視為中國模範銀行的香港中銀）。在中國特殊改革環境中一路走來的富人們恐怕沒有人不明白這個道理。這就是為什麼在周正毅最缺錢的時候，還要向上海市科委的SARS研究捐獻2000萬元研究經費的真正原因。其目的非常清楚，越是缺錢的時候，越要向別人顯示自己有錢，因為只有這樣才能夠借到更多的錢。這個荒唐而奇特的秘訣屢試不爽，成就了無數中國新時代的“富豪”。周正毅不過是其中之一。所以，對於那位年輕朋友的分析，我最後的結論是：如果沒有猜錯的話，他（周正毅）一直就是“負翁”。

實際上，周正毅早就將自己曝光的目的廣而告之。在剛剛成為香港娛樂新聞寵兒的時候，周正毅就直言不諱的表達了自己的企圖，“我周正毅的新聞要從娛樂版上轉到財經版上”。顯然，周正毅是在為自己塑造某種名聲，以便進一步借錢。對於周正毅的這種高調表現，那些對中國特殊轉軌時期企業生存方式稍微有所了解的人，都會將此視為某種警訊。但諷刺的是，我們的專業金融機構對此卻充耳不聞。有報道稱，周正毅所涉及的貸款達到100億左右。但如此之大的貸款規模，卻沒有一家銀行對周正毅做過最起碼的資信調查。其實，對周正毅這種用最原始的謊言所累積起來的“負翁”帝國，銀行只需要一次簡單的專業調查就可以立即揭穿。但在這方面，我們的專業金融機構似乎顯得異常“遲鈍”和“外行”。很清楚，像周正毅這類具有冒險偏好的“負翁”們之所以能夠用巨額銀行貸款創造出一個個脆弱的“富豪”神話，真正的問題並不是出自這些“負翁”們，而是出自中國的金融機構本身。而問題的真正詭異之處卻在於，這些讓人恥笑的低級錯誤為什麼會普遍的、長時間的附着在中國金融機構身上呢？難道中國的職業金融家們真的如此低能嗎？如果答案不是這樣，那麼我們就只能將這些層出不窮、令人難堪的醜聞歸咎為一種制度的“故意”。

在中國金融界有一個被普遍認可的說法，以上海為中心的中國華東地區是中國金融資產質量最好的地區。其基本特徵是經濟增長率高，銀行不良資產率低。這種令人愉快的組合與中國東北地區低經濟增長率、高銀行不良資產率形成了鮮明的對比，也同樣使高經濟增長率、高銀行不良率的中國華南地區相形見拙。但周正毅的事件卻強烈暗示我們：這可能同樣是一個神話。如果情況果真如此，那就意味着，在中國的金融版圖上，已經沒有一塊低風險地帶。從這個角度觀察，中國的金融實在是岌岌可危。

金融，常常被人形象的比喻為經濟的血脈，這大致指出了金融在現代經濟體系中的核心地位。由於金融技術的發展以及金融體系的日益複雜，金融在今天已經被賦予了越來越多的專業和神秘色彩。不過，就金融的應該具有的本質功能而言，金融完全是普通人可以理解的東西。簡單說，金融就是將資金或者資本有效的配置給那些能夠創造財富的企業或個人。不管現代金融的技術色彩如何濃厚，體系如何複雜，金融的這個本質功能可謂亙古未變。也正是在這個意義上，我們悲哀的發現，中國的金融體系已經高度異化。它不僅沒有起到有效配置資源，促進社會財富增長的作用，反而淪為權貴階級掠奪社會財富的首選工具。中國金融的這種功能異化，在近年來中國改革逼近要素和產權階段之後，已有愈演愈烈之勢，並呈現出系統化的特徵。這就是說，中國金融系統正在成為我們這個時代大規模財富轉移的主要手段。這就是為什麼我們要將書名定為“洗錢”的旨趣所在。我們這裡的所謂“洗錢”，並不是標準意義上的“洗黑錢”的概念，而是指特殊時代的特殊財富分配方式，即依靠金融手段對財富的掠奪。有趣的是，就在寫作這個前言的時候，我讀到了一位思想大師在100多年前對當時金融的一個驚人相似的概括。他說，“金融是對內的掠奪，戰爭則是對外的掠奪”。說這話的人是卡爾馬克思。對於我們這一代自由主義者來說，在自己的書中以這樣的方式提到卡爾馬克思的名字，多少會讓人有些侷促和尷尬。不過，我還是不得不承認，馬克思的洞察，對100多年之後的中國金融，仍然是相當適用的。這或許是一種巧合，但我也同時發現，在更加宏大的視野上，當今中國的確與馬克思那個時代有某些類似的處境。只不過，由於語境的改變，這種時代困境在中國知識分子的視野中不知不覺地消失了。

在整個資本主義文明的發展過程中，金融居功之偉。但金融能夠起到這種作用，並不是自然而然的。它必須有一系列的有形的制度和無形的文化作為支撐。沒有這種支撐，金融就可能走向反面。正如我們在中國的現實中所看到的那樣，金融實際上已經成為一架不折不扣的財富再分配機器。其中所隱藏着的腐敗、不公、低效率本質與金融以及財富令人艷羨的華麗外表形成了鮮明的對照。不過，中國金融的令人不安之處遠不止於此，在一片歌舞昇平之中，中國金融實際上已經成為一顆能量巨大的定時炸彈。就像亞洲金融融危機一夜之間洗劫了許多亞洲國家幾十年積累的財富一樣，中國金融的定時炸彈一旦引爆，其後果可能具備同樣的災難性。唯一不同的是，這種來自內部的洗劫後果還沒有在中國充分呈現出來。這對於我們經過20多年改革，含辛茹苦所換來的這個盛世，實在是一個莫大的嘲諷。然而，究竟是什麼制度缺失導致了中國金融功能的嚴重異化呢？中國金融雖然被一致公認為中國改革中成效最差的一個領域，但這並不表明這是一個改革最少的領域。實際情況甚至恰好相反。與其他諸多領域相比，金融領域在制度、技術、監管方面的創新和改革似乎一點也不少，但最後的結局卻是：中國金融體系的風險以加速度上升。其中原因並不複雜，更不需要那些看上去特別尖端的金融理論才能診斷。在我看來，這個原因相當淺顯，那就是，我們缺乏一個監督機制。這個監督並非是被金融專業人員搞得神神秘秘的那種行政監管，而是指的那種自下而上的社會監督，指的是一種社會各主體之間的相互制衡。在當下中國，我們甚至可以將它簡化為更具操作性的輿論和信息開放。這幾乎是每一個讀書識字的人都能理解的東西，絕無任何高深之處。沒有這種自覺的，從公民個人利益出發的監督，任何完美和嚴厲的行政監管都無濟於事。事實上已經有人指明，中國目前對金融體系的行政監管是世界上最為嚴苛的，但其令人沮喪的效果卻盡人皆知。直到目前為止，中國金融體系仍然屬於嚴格意義上的行政權力機關，而非那種被置於法律管轄之下的市場組織，這種分際決定了，中國金融體系必然成為社會監督的有一個例外。這就是中國金融體系功能蛻變的一個最根本的原因。其他的諸如所有制、監管體制、公司治理結構之類的原因都在其次。完全可以肯定的判斷，如果一直受到輿論的充分監督，中國金融體系的現狀就絕不會像今天這樣令人提心弔膽。勿庸置疑，這屬於政治改革的範疇。在這裡，我們也看到政治改革的嚴重滯後是如何扭曲了中國的經濟改革。許多經濟學家以專業的虛妄和良知的羸弱將自己局限於“純經濟”的自我陶醉之中，卻對這樣一個基本的常識熟視無睹：沒有監督的權力必然是腐敗的權力。這個真理不僅對權力適用，對看上去不像權力但實際上就是權力的中國金融體系同樣適用。在這個意義上，開放輿論，實在是醫治中國金融頑症的第一要務。之於中國危如累卵的金融體系，其緊迫性更是刻不容緩。

金融體系具有這樣一種特徵，它是直接經營“錢”的，或者說它是直接經營“財富”的。這個特徵決定了，只要它“願意”，它就可以使人在轉瞬之間變成“富豪”，就像劉金寶讓周正毅變成富豪那樣。在中國社會中闖蕩的冒險家們，早就洞悉了這一秘密。所以，在中國社會中那些突然冒起的財富巨子們大都有地下金融家的秘密身份。也正是由於這個原因，構成周正毅財富帝國的，除了地產之外（這是中國經濟中另外一個洗錢的快速通道），剩下的就是赤裸裸的金融機構。在周正毅的帝國中，幾乎囊括了證券、期貨等幾乎所有金融業務。可以涉足的金融領域都涉足了，不能涉足的金融領域也通過官商勾結的方式達到了同樣的目標。只要沒有劇烈的外部衝擊導致現金流突然中斷，這種金融帝國即便虧損累累，也不容易在短時間內垮掉。這就是為什麼我們許多冒險家們要爭先恐後的進入金融行業的真正原因。他們並不是為了經營財富而來，而是直接為奪取財富而來。沒有什麼比金融更容易讓我們實現一夜暴富的夢想了。這種夢想本身並沒有什麼錯誤，它甚至可能出自人類的天性。但如果一夜暴富真的成為一種金融後果，那麼就只能說明這個金融體系正在進行一種零和甚至“負和”博弈。其後果非常簡單，少數人的暴富將導致另外一大批人被掠奪，與此同時，整個經濟體系的效率也會因為公平競爭精神的耗損而大幅降低。如果連這種常識性的後果都不能察覺，我們離白痴可能就只有一步之遙，也就更沒有資格去故作高深地侈談什麼“效率與公平”之間的關係。

中國金融的這種“負和”博弈可能由於另外一個時代特徵而在未來變得格外尖銳。這個時代特徵就是，一方面各類競爭性行業的經營變得日益艱難，另一方面各類壟斷行業正在或明或暗的開始開放。這無疑是中國經濟改革的新階段。中國經濟的這種階段態勢決定了，金融等要素領域將是各類權力資本下一場競逐的主要戰場。這不僅是因為其他行業的競爭已經達到白熱化的慘烈程度，更是因為金融具有我們上面描述的那種“速富”效果。權力資本之所以為權力資本，乃是因為它不會或者很少受到約束。由此我們可以判斷，如果輿論開放沒有實質性的突破，未來一段時間將是中國金融融風險的一個加速積累時期。與此相伴隨的將是，中國的貧富分化程度進一步加大。我們身邊突然崛起的富豪越是多，中國金融負和博弈的程度就越是劇烈。這個指數應該成為中國許多主流經濟學家重新學習中國經濟的入門課程。因為在他們的學術幻覺中，富豪越是多，就證明經濟改革越是成功。而現實的邏輯可能要比他們學術的演繹冷酷得多。事實上，中國金融業中的種種跡象表明，這場爭奪戰略制高點的戰役已經如火如荼。一位熟悉內情的朋友說，中國相當多的證券公司已經在近兩年的時間中淪入所謂“民企”之手，金融企業控制權轉移的進程遠遠超過人們的想象。然而，在沒有經過任何公開、透明的產權買賣程序而能夠“獨享”進入金融領域特權的企業，難道是真正的我們定義中的民企嗎？容易判斷，這其中，周正毅式的企業將不在少數。冷竣的事實告訴我們，中國改革走到今天，在所有制上其實已經只剩下兩類企業：權力企業和非權力企業，不管它們在表面上是掛着國有還是私有的牌子。這種分類可能比國企與民企的傳統分類更適用於分析中國今天的現實。這種分類讓我們想起了一個久已淡忘的名詞：官僚資本主義。如果在這個名詞之後，對應了一種相同而且無可挽回的歷史際遇，那麼，我們這一代曾經為改革熱情呼號的知識分子情何以堪？

一位著名的海歸經濟學家在中國轉悠了幾年之後，突然驚呼：我們的企業家怎麼看上去全都像騙子。是的，這是一個誕生了而且將繼續誕生超級騙子的時代。宛如黑箱的中國金融體系——這個隆隆作響的財富分配機器，是這個超級騙子時代最主要的推手。在這個陽光照不到的黑箱中，一隻巨手悄然代替了那隻看不見的手，按照自己（權力）的意願洗錢。這個典型的負和遊戲一邊製造了許多我們知道以及我們還遠遠不知道的富人，一邊卻為中國金融系統留下數以萬億計的不良資產黑洞。在大部分時候，富豪和不良資產只是一枚硬幣的兩面。富豪慢慢從黑箱裡走出來了，但不良資產卻還沒有走出來。從上個世紀70年代末期，中國開始它引人注目的改革以來，一直有一個重要的精神符咒纏繞在中國改革之上，在早期，它叫做“不爭論”，到現在，它變成了“悶聲發大財”。不過，也正是在這種符咒之下，中國曾經生機勃勃的改革精神開始變得灰暗、發霉。一個巨大的黑箱誕生了，金融只不過是這個黑箱的一部分。假設不是這樣，我們就肯定不會對周正毅、楊斌等時代英雄翻天覆地的角色轉變感到如此突然了。這喻示：這個民族對過往20多年發生在這塊土地上的改革神話一無所知。當然也就更談不上去理解它的未來了。

這是一本主要以中國證券市場為題材的書，但很顯然，我要指涉的不僅僅是證券市場，也決不僅僅是中國金融，而是一個時代。我相信，對於一個時代的財富以及財富所反映的時代精神，金融是一面最好的鏡子。

2003年6月於上海浦東

第一章 從草根到權貴

提要：

即便有鄧小平在92年初的政治破冰之旅，但及至1992年5月21日，中國證券市場仍然是一場純粹民間的遊戲。它的主體，無論是上市公司還是投資者，都是處於傳統體制邊緣的企業和下層的平民百姓。這個特點從1992年5月放開股價那一天起，開始逐漸發生變化。

然而，就在數以千萬計的中國普通百姓縱情投入這個新大陸的同時，地方政府和壟斷資本也悄悄相中了這塊寶地。這兩股力量的加盟極大地增加了中國股市的合法性地位，為中國股市在這一時期的加速膨脹注入了強大的動力。

由於國有企業及社會保障對資金的巨大渴求，1999年5月開始，中央相關行政部門以不同尋常的方式正式加入股市的大合唱，然而，其明顯的“人為”和“泡沫”特徵很可能開啟了中國經濟的系統風險之門。

1992年5月21日

1992年5月21日是極其普通的一天，但卻註定會成為中國股市不同尋常的一天。

這一天，上海證券交易所放開了僅有的15隻上市股票的價格限制，引發股市暴漲。當天，上證綜合指數收盤於1265點，一天之內上漲105%，成交量達到創紀錄的36000萬元。隨後幾天，上海股市繼續保持慣性上漲，直到5月26日上證指數達到1429點開始回落為止。

從這一天開始，中國改革開放中最大的一架財富機器正式發動，中國股市以其製造財富神話的非凡能力進入普通中國人的生活。畢竟，在此之前，個人財富在一天之內翻番還是聞所未聞之事。而股市的低門坎對於那些急切要改變自己命運的普通中國人來說，更是一個巨大的誘惑。或許，許多人還沒有意識到，當他們第一次被這種真實的暴富故事所吸引的時候，他們的一生就此鑄定。

然而，對於啟動按鈕的人來說，這一天卻一點都不輕鬆。

尉文淵，當時上海證券交易所的年輕的總經理是這樣描述他當天的感受的。

“放開股價的意義在於尊重市場，充分利用市場規律調節市場。現在看起來這是個很淺顯的道理，但當時做這件事卻很不容易。我花了很長時間做有關部門的工作，但阻力很大。最後迫不得已，我自主做了全面放開股價的決定，經過幾個步驟，到1992年5月21日實現全部放開。

當時那麼做不少人有意見，有些人還提出要撤我的職。我也知道擅自闖關，個人要付出的代價，在給市領導寫信時也坦言準備被撤職，不過這一步總算走過來了。”
這是尉先生很多年以後的回憶，時間肯定已經沖淡當時的緊張。但我們依然能夠看到，一個極普通的市場決定在當時可能付出的代價。與尉先生文質彬彬甚至很秀氣的外表不一樣，中國證券市場最初幾年迅猛發展的實踐表明，尉是一位地地道道的領袖級人物。他肯定已經意識到，他在中國最大也是當時相當保守工業城市——上海打開的這扇財富之門，一旦開啟，就再難合上。這不僅會影響到他自己的一生，而且會深刻地影響中國經濟。果然，在後來的十年，就在尉搭建的這座平台上，很多人完成了他們以前不敢想象的財富積累，也有人在這裡輸掉了他們的全部家當。的確，尉這個可能葬送自己前程的冒險舉動，極大地改變了中國股市的命運甚至中國經濟的景觀。

以1992年5月21日為界，中國股市不太長的歷史大致可以分為三個階段。

草根時代

中國股市是在中國最新一輪的改革開放背景中成長起來的，其發展的內在動力與模式與中國改革開放的邏輯高度一致。所以，要理解中國的股市，先要理解中國的改革。反過來，理解了中國的改革，才能夠理解中國股市的過去、現在和可能的未來。

80年代中後期，中國改革開始進入城市改革階段。在這一階段的初期，政府依然沿用農村改革的基本模式，主要依靠基層的主動探索。這種與農村改革初期同樣的默許態度，大大激發了一批處於傳統體制邊緣的人們的自我發揮。很容易理解，這批人處於傳統體制的下層和邊緣，他們向體制外謀求生存和發展空間便成為理所當然之事。中國最早的股份制企業就是在這個背景中誕生的。據信是中國最早的幾家股份制企業基本上都有這樣的“苦”出身。北京天橋，中國最早的一家股份制企業，當初就是一家在傳統體制內處於底層的小型集體企業。經歷過那個時代的人們都知道，“集體”企業的含義以及其與國營企業在等級序列上的差距。而另外一家更為著名的股份公司“延中”，則更是出身“貧寒”——一家為解決回城知青就業問題所創辦的街道集體企業。現在再回首中國證券市場的這一段早期歷史的時候，我們驚奇地發現，除了“電真空”這一家公司有正統的國營背景之外，其他的股份公司幾乎無一例外的是體制外企業。這與人們的印象迥然不同。換句話說，中國股份制企業完全是下層草根階級自發創新的結果。這與作為中國農村改革先聲的“小崗改革”頗有異曲同工之妙。

與此相適應，中國最早的證券投資者也絕對是不折不扣的草根階級。那個時候的證券投資者遠不像今日這麼風光。楊懷定，人稱“楊百萬”，在敘述自己早期的投資歷史的時候就談到了當時艱苦的情形。他說，“那時我日日夜夜全國各地跑，現在面孔這麼黑，就是那時曬黑的。”或許，肉體上的痛苦還在其次，更加難以忍受的大概是無所不在的體制歧視和隨時可能到來的“投機倒把”之類的荒唐指控。作為中國證券投資最早的成功者，楊懷定的身份相當具有代表性。他們大多處於傳統體制的邊緣與底層，這與當時被俗稱為“個體戶”的那一批人並沒有什麼區別。楊本人就是從上海鐵合金廠辭職出來的工人。正是這種在傳統權力體系中無所依憑的草根性，造就了他們對市場的靈敏嗅覺和最初的成功。其中原因非常簡單，他們要比同時代的其他人有強得多的自我激勵。不管是證券投資，還是募股集資，在當時都是下層階級迫不得已的“創新”。

當然，這種創新是得到了高級領導人的某種暗示的。能夠代表這種默許的一個最具象徵性的事件是，1986年11月14日，當時中國實際的最高領導人鄧小平先生在接見美國證券交易所主席約翰范爾霖的時候，親手贈送了一張飛樂音響的股票。但這種象徵並不完全意味着合法。它隨時可能被強大的傳統力量所窒息。果然，1989年發生的“六¨四”事件，差一點就將鄧小平的改革及鄧小平本人的聲譽一起葬送掉。

但有意思是，證券市場具有比其它任何制度都更正宗的資本主義形象，所以，當鄧小平急於向國際社會表明中國改革開放政策的持續性時，首先想到的就是建立一個有西方“長相”的證券市場。在1990年4月，當中國領導人宣布開放上海浦東時，建立上海證券交易所就赫然列在十大政策之中。同年秋天，當時的上海市長朱鎔基也特別挑選在香港發布了這一條消息，他很明確地向外界宣布了上海交易所將在“年內”成立。“上海”、“證券交易所”，這種組合給外界所透露出的信息再清楚不過了：中國要繼續並且在更大範圍內進行西方式的市場改革。幾乎同時，在另外一個更加具有進取精神的中國城市深圳，也有一家證券交易所開始運作。

到此為止，中國證券市場奠定了最基本的格局，一批投資人，一批股份制公司，一個集中交易的場所。然而，這個時候的中國證券市場仍然是一種向外界進行展示的姿態，它的象徵意義遠大於其實際意義，雖然民間社會對證券市場發展有強大的需求。可以證明中國證券市場這種尷尬景況的事實是，從1991年底，上海交易所的上市股票仍然是一年前的“老八股”。在這一階段，除了民間投資者將指數推動到一個新的高度之外，地方政府並沒有顯示出多少真實的主動性和積極性。中國證券市場仍然是一個非常標準的民間活動場所。地方領導人做出這種選擇是很容易解釋的。因為在他們看來，主動推動證券市場的發展不僅不能帶來什麼經濟上好處，還要冒政治上的巨大風險。起碼，收益和風險是不對稱的。 然而，這一切在1992年初開始改變，鄧小平的“南巡講話”徹底扭轉中國的政壇的氣氛，大膽創新及市場化實驗已經成為地方領導人的政治任務。中國證券市場正是在這個背景下開始了它的真正的發展時期。發行股票的公司日益增多，一系列的市場改革加緊進行。（到這一年年底，中國證券市場的最新成績是，上市股票從前一年的14家增加到71家，市價總值達到1048億元。）但需要指出的是，在地方和政府領導人那裡，證券市場的功能仍然是非常不清晰的，它更多的還是政治道具。地方領導人僅僅是利用證券市場來為其政治正確性進行某種程度的化妝。在他們那裡，證券市場籌集資金和資源配置的功能如果不是完全沒有，也僅僅是微不足道。地方領導人給中國證券市場開出的仍然是一張“試驗”通行證。正如鄧小平所說那樣，如果“錯”了，還可以關掉。雖然可以肯定這是鄧小平為防備政治反對派的攻擊所事先留下的餘地，但地方領導人卻很難將這句話視如兒戲。在剛剛經過那一場考驗領導人政治技巧的風波之後，他們懂得如何小心翼翼地在不同的政治取向中尋找平衡，並保護自己。他們不必為一個根本還看不清前途的證券市場去冒險。他們要做的僅僅是點到為止。真正打破這種平衡的，就是我們前面已經提到的尉文淵，一個不起眼但非常有進取心的處級官員。正是他這個可能犧牲自己仕途的冒險舉動，徹底改變了中國證券市場的命運。現在看來，是不是尉來啟動這一天的按鈕可能是一種偶然，但是不是一個低級官員來啟動它則是一個必然。道理非常簡單，在那個時候，不太可能有級別更高的官員來為一個可能付出高昂代價的決定負責，作出這種犧牲的必定是一個下級官員。對這種犧牲，尉是有心理準備的。直到現在，我還清楚地記得尉說過的一句話，他（尉）準備做中國證券市場的鋪路石。後來的發展證明，尉當初的預感十分準確，他的確成為了中國證券市場的鋪路石。但他可能沒有料到，中國證券市場在規模壯大到如此驚人的同時，其理念與功能的扭曲程度也同樣驚人。

但不管怎麼說，即便有鄧小平在92年初的政治破冰之旅，但及至1992年5月21日，中國證券市場仍然是一場純粹民間的遊戲。它的主體，無論是上市公司還是投資者，都是處於傳統體制邊緣的企業和下層的平民百姓。這個特點從1992年5月放開股價那一天起，開始逐漸發生變化。