金融危機之後的十大趨勢

汪翔

 金融危機的發生和演變，最終將在根本上改變世界的運行格局，這句話在一定程度上是對的。但是，如果僅僅從表面看得出一些自以為得意的結論，可能最後是讓自己誤了自己的前程。危機的發生，肯定會讓金融市場的博弈規則發生多層次的變化，深入理解這種變化的意義，對於任何想在未來的博弈中獲得更多利益的參與者，都有着非凡的意義。很多人喜歡十這個數字，每一次大的改變，都有人喜歡分析十大趨勢，十大得益者，十大受害者等等。在這裡，我也試着評價一下很多人在談論的十個大的可能趨勢。

 首先是金融監管的加強。這句話容易被人誤解。美國對金融監管的加強有兩種：一種是在預期有問題時採取的預防性的加強監管，一種是被動的在問題已經形成危害之後的加強監管。這次金融危機的出現，一個很大的問題就是對於非銀行機構所採用的金融槓桿倍數的監管不力，對於金融衍生品的監管缺乏。在金融機構獲得機會可以像投資銀行一樣經營時，很多銀行就開始冒險了，結果就是幾年大賺之後的巨虧，導致不少的銀行破產倒閉。金融衍生品方面，一個最重要的問題，是那個信用違約掉期，它實際上就是一個保險產品，可是，在業界一再有人出面說明需要按照保險產品類似的監管來約束這個產品和市場時，卻沒有人願意動手，結果出事。再有，就是那個CDO，美國人和美國政府之所以沒有干預，並不是因為他們不知道可能的風險，而是他們覺得，既然美國的金融機構可以通過製造CDO來轉移風險給老外，讓美國的民眾住上自己喜愛的住房，讓美國金融機構獲得巨大的經濟利益，又何樂而不為。也就是在樂着看到自己的金融機構忽悠他國人民大賺黑心錢的時候，美國政府沒有積極性去加強監管。事實上，如果不是這次金融危機，美國政府完全可以在某些方面加強監管，例如，限制美國公司自己在CDO上的投資，同時限制金融公司能夠使用的金融槓桿倍數，那麼，結果可能是：危機不會發生，但是，大量的來自美國之外的金融機構將不斷看到自己的投資出現巨額的虧損。債券投資是很多保守投資者喜愛的產品，在債券投資上投資者出現巨額虧損，只能說美國金融機構忽悠的水平很高。類似的結果還會出現，除非你自己變得更為精明一些。

話說明白一點：在開始時，美國人實際上很明白可能的後果，只是因為他們從對自己利益好的方面想得比較多，沒有意識到肆無忌憚的結果還有可能是被自己利益的危害。我們不能夠由於危機是監管不力造成的就低估美國人的事前智慧。美國人的這種預見性水平，在吸取這次貪婪的教訓之後，會讓他們在博弈場上更容易得手，更為有利可圖。

至於美國政府對公司高管獎金方面的限制，很可能只是短期的。在這方面，美國作為一個國家沒有什麼損失。外國人在美國的投資規模比較大，通過讓美國人以高獎金的方式，從來自世界各地的股東那裡多撈一點，對於美國只有好處沒有壞處。再說，即使在美國上市公司投資的都是美國人，那麼，這種高額獎金的結果充其量也只是利益在美國人之間的再分配。而且，這些獲得巨額財富的美國人將資金轉移到國外的可能性也很小。對於美國這個國家而言，沒有任何的損失。況且，按照一些經濟理論，讓那些富人多點財富，有利於讓他們更為努力地工作，創造更多的財富。而且，錢在富人手裡的利用效率可能還要高一些。

這和中國國內的上市公司的情形還不同，國內的是在自己坑自己的同胞，美國人是在坑外國“同胞”。而且，中國人在獲得一定財富之後就想着法子將錢財轉移到國外的做法，是到了值得高層好好想想為什麼的時候了。這種外流對國家實力的損傷是很大的。

 第二個趨勢，美國可能會更加社會主義化，政府干預經濟的力度將會加強。我覺得，這不太可能成為一種趨勢，只可能是短期和暫時的。美國政府和民眾對於市場經濟的喜愛根深蒂固，不可能因為一場金融危機就徹底改變。作為選舉政治體制和民主政體，一個總統的權力畢竟有限。再者，美國人已經習慣了放任自由，只有在出現亂子時才矯枉過正。而且，從一個極端走到另一個極端，持續的時間不可能是永遠。民主黨和共和黨執政的交錯是美國政治的特色，不可能因為危機而改變。危機過後，共和黨執政的機會還是會大於民主黨，這個事實是變不了的。美國的社會主義和中國的社會主義還是兩個完全不一樣的概念，如果以自己在中國對中國國情的理解來解釋美國的社會主義，你會得到讓自己很受傷的結果。美國需要的是更多的理性化和對利益集團的更多管制，藉以抑制不同利益集團的貪婪。中國需要的是更徹底的市場經濟化。當年鄧小平說“不管白貓黑貓，抓住老鼠就是好貓”，談的是結果為上。在開始時的那個“摸着石頭過河”的年代，這應該是一個明智的選擇。但是，在三十年經濟改革之後還是基於這點來搞理論上的“低水平重複”，是不應該的了。現在應該是進入對“過程”本身效率的保障時代，也就是以制度創新，來建設一個能夠從根本上保證資源配置的效率為主打的年代了。如果一次次犯類似的低水平重複的錯誤，那問題就不再是手段了，而是更為核心的要素方面。

 第三個趨勢，有人說，危機的出現是因為美國人儲蓄率太低造成的。我看未必。從我的分析看，危機的造成，是一個特定的經濟環境讓金融市場的玩家感到那樣做是理性的最佳選擇，外加美國政府和金融機構的貪婪，想藉機耍一下外國佬的結果。他們開始時是在耍外國佬，可是不久之後，他們“發現”裡面有很好的賺錢機會，於是自己也跳了進去。再者，他們也低估了這些外國佬的智商，沒想到這幫人也有醒悟的時候，結果是出了紕漏。可以說美國人是在害人害己。危機之後，在經濟形勢穩定之後，美國人還會少儲蓄多消費，美國這個國家也還是有辦法在這種情況下保持自己的強大。美國人有的是手段，而且，今後還會創新出新的手段來忽悠國際投資客。期望美國人像中國人一樣通過高儲蓄率來解決他們的欠賬問題，恐怕只能是一廂情願。中國得做好鬥志鬥勇的思想準備，後面的惡鬥會很多很複雜。

 第四個趨勢，由於美國人儲蓄傾向的改變，中國經濟的發展模式需要從外需驅動變為內需驅動。這個着眼點是錯誤的。以內需為主的經濟發展模式，是任何一個大國在經濟發展到一定水平之後的必然選擇，而不是也不應該是由於美國人增加了儲蓄率之後的被動選擇。美國人低價購買中國的製造品，或者是其他國家的製造品，這種趨勢不會因為美國人儲蓄率增加幾個百分點而有所改變。美國人不可能“那麼賤”地去按照中國目前的勞動力價碼生產商品，這項工作今後還會是第三世界人民的工作，那是奴隸勞工做的事情。美國人何樂而不為，這就是世界分工合作的結果，是經濟和科技發展水平的差異決定的，公平不公平沒有人在乎，也沒有人在乎得了。雖然在口頭上美國人還會繼續唱高調，實際上不會有任何實質性的動作。沃爾瑪就是一個最好的例子。我不相信沃爾瑪的人不能夠計算出來，中國供應商是通過奴隸勞工的價格生產出產品來供應他們的。但是，他們知道也不會說，只要牌面上能夠過得去就行。在中國有那麼多剩餘勞力，中國的就業率又那麼低的實際情形，有的是能夠滿足沃爾瑪“物美價廉”需要的生產者。難道為了人權，沃爾瑪就會有意識多給你一點錢？即使它是多給了你一點錢，作為生產商，你真的就會將這些錢拿來改善農民工的工作環境和生活待遇？即使你真的這樣想也這樣做了，很快，就會又很寒心地發現，有人開出更好的價碼將你給淘汰掉了。問題實際上不在沃爾瑪那裡，也不是製造商的良心問題，而是出在中國特定的大環境這邊——“人多機會寡”，大家只好將就着混口飯吃。製造商和沃爾瑪一樣，只是博弈市場的玩家，他們是在按照已有規則和能夠獲得的條件在玩、在博弈。除非你改變整體環境和條件，否則，想通過規範玩家的良心，是不可能有效果的。中國自己實際上也面臨很大的困境，而且在可預見的未來看來還難以解決：如果你加強對勞工待遇的關注，你已經很嚴重的就業問題將“變得”更加嚴重。這似乎是一個死結。提高廣大農民的財富水平，應該是一個出路，減少他們生存的壓力，讓外國佬來為他們更好的生存權利和環境買單，應該是一個努力的方向。過去的以犧牲農民利益來救中國的策略，改變以給予農民儘可能多的實惠，很可能這些人數眾多的農民還能夠在擁有大量財富的基礎上，以真正主人公的身份來再次救中國。

 第五個趨勢，這次危機之後，以金磚四國為主的新興市場經濟，在世界經濟氛圍的影響和實力會進一步加速上升。現在，新興市場經濟國家的國民產出已經占到全世界的40％，有人預測說，這個比重肯定還會上升。由此期望這些新興發展起來的國家能夠團結起來，通過對壘西方陣營並且長期獲勝。這樣的結果從目前的狀況來看，我認為機會很小，除非有重大的制度創新結果出現。如果一切都很順利，如果新興經濟體能夠在危機之後按照一種樂觀的速度發展，幾年之後，類似於亞洲金融危機的危機就會再次出現，美國佬等西方玩家稍微玩一下，你幾年積累的財富很快就會大幅縮水，於是乎，你又不得不從頭再來。歷史一次次重演過這種悲劇，今後也還會再次重演。這之中的問題和核心原因，人們可以認真思考一下。有些話即使說出來，可能也沒有多少人願意聽，更不用說他們會就此好好反省自己，改造和創新自己的體制。出長遠來看，中國自己得多做點獨立作戰同時搞好統一戰線的思想準備。在金融領域，中國和西方的差距很有點像在航母領域的差別，那麼，如果下定趕上的決心，也不是一件不可能做到的事情。

 第六個趨勢，是多級化問題和它的真正含義。在目前遭受金融危機之後，暫時美國可能不會像以前那麼有攻擊性，但是，美國人的這種“乖巧”只會是暫時的。美國人到處出擊和進攻，為的還是自己國家和民眾的利益，只要這種出擊是有利可圖，也就是這種“投資”能夠獲得好的回報，他們就會繼續做。至於錢的問題，美國人總會找到辦法得到它。現在的美國人可以拿着中國人大筆的錢在自己手裡玩，那時候他也能夠做類似的事情。中國想板倒美國，還有很長的路要走，要達到目的可能比想象的要難得多。當年的日本不是機會看上去也很大嗎，還是沒有做到，為什麼？這背後的原因值得深入思考。美國人有的是辦法，他們的創新能力太強了。中國人想獲勝，必須從制度創新開始。如果有一天，中國能夠達到讓每一位自己的公民也能夠像美國公民那樣有足夠的積極性去創新，同時，又很有積極性將自己累積的財富留在中國，那麼，大量的世界人才也會朝中國這邊流動，外國佬的財富也會從中國流。目前，時不時也有不少的國外資金想流進中國，但是，那種資金的目的只是短期的獲利驅動，是製造混亂的根源。怎麼樣在對手想獲利時，自己也能夠基於對手的這種動機，來讓自己獲得更多的利益，那才是最關鍵的。美國人通過國債達到了這點，在其他方面也做的很成功。那些東西都不是美國人強行推行和短期努力的結果，美國人的成功有其內在的原因和必然性。這內在的必然性才是中國人應該好好研究和學習的。

 第七個趨勢，通過開發新能源實現跳躍式的發展。這種思路的着眼點不錯，但可行性有點讓人懷疑。談來談去，這些都只是手段，對我而言手段不可能是核心的。中國人有的是聰明和才智，即使在目前有着許多問題的教育體制下培養出來的中國人，也有足夠多的人有着足夠多的才智。就新能源這部分看，通過熱炒新能源革命，美國人已經成功地讓中國人大量投資在一個短期很難有好的回報的項目上，這已經是美國人的成功了。中國目前做的還是低端，你花大價錢在低端折騰，一旦條件成熟，美國佬就會在高端將最肥的利潤拿走。這很有點像微軟在軟件行業做的事情。不然的話，可以出點小价錢將你買走。而且，到時候你可能還不得不賣。至少還有一個自己相互傾軋給了他人機會的問題存在着。中國投資的一窩蜂和一次次的低水平重複的“中國特色”的內在原因，是值得很好研究一番的了。這種特色不應該是一個大國在經濟水平快速發展初期的必然結果，日本當初出現過嗎？有中國目前這麼嚴重和反覆的不可抑制嗎？如果沒有，那又是為什麼呢？實際上，經濟理論的基本邏輯很容易解釋這個現象，問題是，是不是有人能夠接受這樣的解釋？如果繼續頑固下去，一次次的折騰，你再多的初始積累都不可能讓你打造出一個長期繁榮的經濟和政治大國。問題的核心實際上大家都知道，關鍵的是誰會真正從基礎上去着手解決，如果解決不了，再有三十年下來，中國又會是一個什麼狀況？

 第八，經濟全球化的趨勢不僅不會停下來，還會加速。在全球化的驅使下，在地球村業已形成的情況下，當然需要國際合作。無論是發達國家，無論是大國、強國還是新興發展的國家，都會越來越需要全球合作來為自己的繼續發展謀求機會。但是，合作的前提還是博弈，還是自身利益的維護。美國也還會在裡面占盡便宜，中國得想出對策來。

 第九個趨勢，有人說，這次危機在很大程度上出在國際金融體系內在的缺陷，核心是以美元為主權的國際貨幣的不受約束性，所帶來的國際貨幣的危機。基於這點，人們認為，美元一幣獨大或者一幣作為國際貨幣的金融格局和國際金融體系在危機之後將發生變化。人民幣的國際化將是一個不可阻擋的國際趨勢。順應這種時代發展的必然趨勢，現在已經建立的國際貨幣互換和推進人民幣的結算中心，已經成為這個趨勢的前奏。

對於這種分析，有對有錯：通過創新出CDO和隨後的CDS，外加美國經濟的持續繁榮和強大的國力，才是危機發生的基礎和前提。這幾點缺一不可。如果沒有美國長期的強大和富強，即使有了CDO和CDS，在人們計算風險時，也不可能得出低風險的結果。而又正是美國房市的長期繁榮所帶來的長期的低違約率，讓人們基於長期數據分析得出了美國房貸債券低違約率的結論。而又正是這種結論，讓大家以為那些以房貸為基礎的CDO是風險很低的債券。即使沒有美元作為國際貨幣，這種事實也會在CDO創新出來之後放大美國的房市泡沫。CDS是催化劑，讓CDO製造的泡沫發得更大更快而已。美國的長期富強和穩定，也不是幾句話和幾個陰謀就能夠讓幾萬億美元的國際資金相信的。忽悠會有效果，但不可能會有這麼大的效果，更不可能會有這麼長時間這麼大的效果。人都是理性的，投資者的精明和智慧不能被低估。

期望通過讓人民幣承擔部分國際貨幣的功能，很大程度上可能是因為中國擁有太多美國國債的原因。如果真的是因為這個原因，就不應該僅僅在人民幣國際化上花功夫。在我看來，人民幣想打敗美元在最近十幾年應該是很難做到的一件事情。中國作為一個社會主義國家的事實，不可能讓西方放心大膽地接受中國的人民幣來主宰世界。美國人不讓，中國人又想做，這就是博弈，兩者和兩者所代表的兩大陣營就會相互過招，對壘最後的成功，還是取決於制度優勢和人才優勢。制度優勢在三個方面發揮作用：培養出有用的人才，能夠在金融戰場上能征善戰的戰將，而不是可以為黨國的政治理念所用的政治人才；這樣的人才能夠被充分發揮其專長；制度優勢能夠確保他們能夠成功。

金融對壘玩的還是以市場經濟為基礎的對壘，美國國家作為堅強後盾，為他的人才成功提供了保障，美國的人才淘汰系統和人才能夠獲得的展示才能的眾多機會，也是一個正面因素。在這方面，中國得好好反思自己。在中國國力已經一天天強大的時候，是可以通過放開金融市場，來通過“忽悠”外國投資者獲得利益的。讓外國人來為中國的房市和基礎建設買單，通過提高自己投資的效率，來玩“空手道”達到富強自己的目的，也是一個很好的選擇。不過，和美國相比，中國還有一個很大的劣勢：投資回報的低效率。如果你自己沒有辦法讓投資獲得理想的回報，當然你是不可以借用他人的金錢的，因為，由於自己的低效率，你可能連很低的利息都付不出來。這從一個角度說明，為什麼中國政府“喜歡”持有那麼多的美國政府債券的原因：政府投資的低效率。

 第十個趨勢：流動性過剩對付因為流動性過剩產生的危機，必將帶來後遺症。如何在危機之後將這過度注入的流動性抽出，會不會在抽出過程中因為太早帶來動盪，或者因為太晚又製造出新的危機隱患，然後又為了消除這種隱患而製造出新的危機，就是一個值得認真研究的問題。這場金融危機就是在類似的環境下形成的，這個教訓你不能吸取。在9·11恐怖事件之後，美國政府為了穩定國民經濟，採用寬鬆的貨幣政策外加寬鬆的政府監管，結果是在製造流動性過剩的同時，製造出一個個金融大泡沫。現在是在兩次流動性過剩之後再注入更多的流動性來治理危機，其後的流動性把控是一個很需要水平的事情。

通過降低利息，美國才得以將房貸市場的違約率穩定在一個能夠接受的水平；通過注入大量的政府資金，美國政府才得以實現讓金融機構賬戶上保持一個“健康”的資產負債表。如果為了對付流動性過剩而抬高利率，美國的金融機構將不得不再次面臨房貸市場違約率升高的結果，伴隨的還有其它信貸市場違約率的上升。再者，很多美國政府注入給金融機構的資金，實際上只是躺在金融機構的賬戶上做“名義上”的保護，為了這種保護，金融機構還不得不支付高達10%的利息給美國政府。在低利率時代，金融機構是很難找到渠道去賺回這個10%的投資回報的。這無形中給金融機構增加了自己的成本負擔。而如果政府撤資，金融機構將面臨更大的流動性不足的風險，特別是在利率上升之後。當然，利率的回升將會給金融機構以機會獲得比較高的貸款利率收入，但是，在美國失業率居高不下的情況下，又會有多少人能夠負擔得起這種借貸呢？這些相互矛盾的關係，在政府不得不面對流動性過剩時就會表現出來。那時候的結果如果和人們預期的不一樣，最後搞不好就是一次新的危機。在9·11事件之後通過低利率刺激經濟導致流動性過剩危及經濟體的健康發展時，美國政府通過緊縮的財政政策來調節美國經濟，當時也是因為沒有想到會帶來房屋市場的泡沫破裂和高違約率，最後導致金融危機的。類似的誤判會不會再次出現？如果出現了，將會是一個什麼樣的結果？對此，中國政府和美國政府都需要認真研究和分析。其中會有很多特殊的機會，也隱含着難以預估的風險。

很多時候，政府是沒有多少選擇。車到山前時，人們能夠有的選擇實際上已經很少了，明知不可為而為之，這就是“摸着石頭過河”需要付出的代價。這種改革模式應該被成熟的理性思考和優良的預測來取代了。“摸着石頭過河”是在沒有辦法時的辦法，不應該繼續成為執政的驕傲了。

 （節選自《博弈時代》（汪翔著，人民出版社，即將出版）。

（2009年10月1日，作者保留所有權利，轉載和引用請註明出處。）