根據對全球金融史的研究，關於大國崛起與金融危機有着密切關係，可以發現這樣一條規律：大國的崛起與衰落一定伴隨金融泡沫與危機；而金融泡沫與危機的形成 一定因國際資本的大肆流動所觸發；進而可以推論資本市場對外資的開放，是影響大國崛起的重要金融戰略。因此，在我國資本市場對外資開放問題上，有三個命題 值得研究。

命題一：以開放資本市場換取本國金融競爭力的提高實際上是做不到的，新興資本市場向成熟市場轉軌,既包括市場開放方面，也包括制度轉換方面。市場開放與制度轉換政策不能有機結合配套進行，會加劇新興市場經濟金融市場的不穩定性，加速泡沫經濟和金融危機。我國證券市場的國際化既包括證券市場對外資的開放,也包括制度的轉換,兩者必須有機地結合運行。在制度轉換不徹底、國際化條件不成熟的前提下推進證券市場開放,就會給我國證券市場帶來風險。在推動證券市場國際化的過程中,發展中國家往往把證券市場開放作為促進本國資本市場發展的目標，寄希望於外資金融機構發揮鯰魚效應推動本國金融機構的國際化競爭水平，但一系列新興市場金融危機的教訓,說明通過對外資全面開放來實現證券市場國際化的目標實際上很難實現，東南亞國家如此，即使日本、韓國這樣經濟體比較發達的國家亦如此。 

命題二：人民幣可自由兌換是資本市場開放的軸心。金融對外資開放的政策，尤其是資本市場對外資開放的政策完全取決於本國匯率和國際資本流動管制政策的自由 化。新興市場經濟在上世紀後半期在西方國家壓力下實施的金融自由化和全球化不僅沒有消除本國貧困問題，還導致了泡沫經濟危機，是現代金融危機的推手，信奉 新自由主義的經濟思潮和理論也存在較大缺陷，不能作為新興市場的普世原則。在人民幣成為國際儲備貨幣，資本項目實現完全可兌換之前，我國資本市場的對外資開放政策的力度和範圍不可超越人民幣國際化的程度。

為什麼在探討證券市場國際化的問題時必須把人民幣完全可自由兌換作為一條原則呢？這是從我國B股市場、H股市場，以及QFII實踐中摸索出來的經驗。從理論上分析，只要一國存在比較嚴格的外匯管制和利率管制，在此前提下設計的證券市場國際化模式都只能是過渡性模式，都存在市場運行條件不匹配情況下的市場機制扭曲，最終都會面臨與國內證券市場並軌的現實問題。

目前還不宜採取證券組合形式的國際資本流入。原因在於人民幣完全可自由兌換條件不具備時，證券市場的開放只會造成短期國際資本流動的不可控性。因此，我國 證券市場的發展戰略要充分發揮資本市場的資源配置功能，應該把引進外資定位於引進國外投資銀行先進的技術和管理經驗，而不是通過開放證券市場簡單地吸引資 金，因為在國內尚缺乏資源有效配置機制的情況下，外國資本的大量流入很容易導致資本流入容易產生資產價格泡沫的行業。

我國證券市場的國際化進程應該同人民幣的國際化和資本項目下的自由化協同進行。所謂國際資本流動在先的原則,是與證券市場國際化的內容和特點聯繫在一起的。因為證券市場的國際化實質上是搭建本國證券市場與國際資本市場接軌的一種機制,這種機制都要求國際資本的自由流動、不受限制為前提條件。由於國際資本以組合形式進行的流動具有短期性的特點,利用證券市場的國際化和開放來吸引外資往往是不成功的。因此,我國證券市場對外開放應該以完全應對國際資本的自由流動為前提。在亞洲金融危機中,所有積極利用外資的國家或地區,一旦市場打開,資金外逃得就很快。考慮國際化方案的一個重要方面,就是要通過證券市場實現國際間的資本流動,與國際資本市場接軌。

在探討證券市場國際化的過程中,強調國際資本流動在先,還有一個重要原則是貨幣的國際化水平和持續能力。所謂貨幣的國際化指的是某一國的貨幣跨出該國國界,在國際範圍內執行貨幣的職能。一個國家的貨幣要在國際範圍執行貨幣職能的首要條件是被廣泛接受。從各國的實踐來看,一國貨幣能否在沒有政府的強制規定的情況下而被他國廣泛接受需要具備以下兩個基本條件:(1)流通性,即在經常項目和資本項目的國際經濟交往中可以作為支付手段被接受而不發生障礙。要維持流通性,則該國的經濟規模必須足夠大且其對外貿易在世界上占有一定比重,而且在貿易和資本交易方面具有相當的自由,其他國家可以方便地獲得該國的貨幣。(2)穩定性,即要求該國的貨幣價值比較穩定,通貨膨脹率較低。由此往往需要該國政府具有採取比較穩健和有節制的宏觀經濟政策的歷史,不會隨意犧牲幣值穩定而追求經濟增長和就業目標。如果不能保持幣值的穩定,也無法獲得市場對該貨幣的信任,當然也難以為他國接受。

在我國成為世界貿易強國的過程中,人民幣的國際化和資本項目的自由化將是不可避免的。我國證券市場的國際化的進程應該與資本項目的自由化、人民幣的國際化進程協同推進。單純為開放證券市場而開放,本國資本市場容易受到國際游資的衝擊，1997年的亞洲金融危機就是前車之鑑。

從我國經濟發展的承受能力看，人民幣的完全自由兌換和國際資本完全自由流動不受任何管制將是一個長期的過程，我國的資本市場國際化必須循序漸進，按照一定 的次序穩步推進，不能採取“大爆炸”式的資本市場國際化策略。我國資本市場國際化進程上可分為三個階段：第一階段，以鼓勵長期外國資本流入為主，通過FDI、 長期證券投資、長期政府債券投資等形式有限度地放鬆國際資本流動管制，與之相配套實施證券市場國際化的間接改革措施。第二階段，隨着我國銀行業和資本市場 自由化，資源配置效率的提高，應該逐步取消對短期和長期資本流出的限制，使境內外證券投資有條件的鬆動。第三階段，當人民幣實現資本項目可兌換，人民幣成 為主要經濟體廣為接受的國際儲備貨幣，國內金融監管體制已經基本健全，我們可以開放短期資本流入，最終完成我國資本市場的國際化。

命題三：資本市場的開放必須以本國金融機構和金融資產實力足夠強大為前提。在此之前，實施本國資本市場自由化政策是提高本國金融機構競爭力重要措施，既要穩妥實施本國資本市場國際化政策；也要加快本國資本市場自由化政策，從資本市場結構、上市公司治理、資本市場監管制度等方面實施有國際競爭力的制度創新。既要逐步允許本國證券行業對外資開放；也要鼓勵本國證券機構實施“走出去”戰略，把資本市場“被國際化”和“走向國際化”兩種政策並舉。過 去理論上存在一種誤區，把證券市場國際化或全球化僅僅理解為新興市場的開放。其實，證券市場國際化的內涵包括市場開放和制度轉換兩個方面，只有市場開放， 沒有制度轉換，證券市場國際化不可能成功，只會帶來金融風險。如何實現從目前的現實選擇到最終模式的轉換，實施金融調整、金融改革和金融管制放鬆，也都是 證券市場國際化的內容。

由於我國資本市場國際化問題關繫到我國經濟的方方面面，必須從以下幾個方面系統地加以考慮：

（一）只有建立完善的公司治理結構，着力提高包括上市公司在內的企業部門的運作效率、研發能力和自主創新的能力，增強競爭能力。同時國有銀行實行股份制改 造，建立完善的公司治理結構，真正實現商業化運作，漸進實現利率和匯率的市場化，最終實現資本有效配置機制的建立，才能為資本市場對外資全面開放奠定良好 的基礎。

（二）在證券市場對外開放之前，應加強證券市場的規範化建設，市場化優於國際化。證券市場的規範化建設，是證券市場國際化的重要前提。只有把原有的市場體 系和運作機制，按照市場經濟發展的要求進行改造完善，同時注重與國際慣例的接軌，才具備證券市場國際化的條件。在規範運作基礎上的A股市場對外開放才是可持續性，才能避免走回頭路。

（三）要加快建設自由化的股票一級市場制度，逐步讓企業上市由審批制向完全市場化過渡。一方面有利於提高上市公司質量，夯實證券市場發展的基石；另一方面 隨着我國資本市場自由化程度提高，有利於深化我國資本市場深度和廣度，加大我國金融機構的競爭力，為參與國際金融市場競爭奠定良好基礎。加強市場中介機 構、服務機構、上市公司和投資者在內的所有市場主體的自身建設。市場主體在市場經濟中的作用非常重要。只有所有的市場參與者真正按照市場經濟的要求運作， 才能實現市場的規範發展。

（四）加強金融監管。目前的監管水平仍不適應證券市場開放的要求。我國目前在金融監管上主要存在以下一些問題：金融立法不完善，一些重要法律仍未出台，存 在依法監管的真空；金融監管組織結構不健全，尚未建立起一個各種監管機構相互協調、相互配合的監管體系。而且沒有充分發揮行業自律組織、社會中介組織的監 督作用；尤其在金融監管手段上，我國目前的金融監管仍主要以市場准入、業務領域、分支機構的設立、資本充足性等合規性監管手段為主，過多的採用了行政性手 段，而在金融機構的資產負債比例管理和風險管理等方面十分缺乏，更未建立起風險預警機制和危機處理機制。這方方面面的問題使得我國的金融監管還需要進一步 提高，以適應金融全球化背景下對金融體系進行及時有效的監管。