阿里巴巴投資淺析

 

洛山愚士

2104年9月19日，阿里巴巴（BABA）在美國Nasdaq股票上市，交出了一份亮麗的成績單，股值由預定的每股68美元暴漲38%，以93.89美元坐收。這是中國電子商務企業走向世界的一個里程碑式的事件，可喜可賀！

每股68美元的IPO價格只有金融大鱷和超級富豪才拿得到，並且也已成為歷史。那麼，以每股93.89美元為起點，BABA是否為小投資者們的選項呢？如果是，它究竟適合與於短期、中期，還是長期投資？常言道：在商言商。下面是本人從投資角度的粗淺分析，並不涉及政治，也不一定對，歡迎網友斧鑿。

為便於討論，將阿里巴巴與蘋果公司（APPL）的一些數據在表1中列出。這裡引進APPL數據，是以其為標杆來看BABA股指增長趨勢與回報率。

表1：APPL與BABA的部分數據

	APPL	BABA
Current Price	$100.96	$93.89
Market Capital (B)	604.54	231.44
Profit Margin	21.64%	54.39%
Revenue (B)	178.14	9.36
Qtrly Revenue Growth (yoy)	6.00%	46.30%
Profit (B)	38.55	5.09
P/E Ratio	14 to 17	40 to 45
Total Debt/Equity (%)	25.67	100.61

（Data fromYahoo.com, as of 20 September 2014）

（1）現BABA股值位於$90-95區間，並不便宜。然以目前公司的季度營收增長率（46.30%），跟40至45的本益比（P/E ratio）相應，因此似乎可以接受。但是BABA在短期（2-3年）內的升值空間有限。作為一個商業模式較為成熟而規模巨大的公司，儘管有着廣闊的市場，BABA在今後的成長中將面臨國內外的競爭壓力與對其商業模式的模擬與複製，想要長期保持40-45%的季度營業額增長率非常困難，一旦增長率低於35-40%股值將隨即下滑。

（2）BABA的股值增長在中長期（5到10年或更長）將受到重重阻力，主要源於公司如何迅速持續地增長應業額（revenue）。如表1所示，BABA的年營業額是$9.36B，僅為其市值的4.0%；而美國股市市值老大APPL的年營業額是$178.14B，為其市值的29.5%，從百分比來看是BABA的七倍之多。考慮到APPL的股票市值僅為BABA的2.61倍（604.54/231.44 = 2.61），BABA的股值若想在今後10年裡達到$300-400的價位（屆時市值差不多與APPL並駕齊驅），則必須將其年營業額增長20倍，達到$180-200B！如果做不到，則股值很可能在$100-200之間徘徊，平均年回報率不會太高。

（3）IPO的市值名列前茅固然漂亮，卻給BABA股值今後的增長帶來了巨大的慣性。有人常以AMZN跟BABA比較，認為AMZN的股值可以從2004年的$50增至2014年的$350-400，BABA為何不能涅？請不要忘記，AMZN的市值在10年前是$20B左右，僅為BABA現市值的9%。歷史的經驗告訴我們，一個較成熟有發展前途的公司，在進入穩健而迅速增長的時刻，其市值一般都在$10-50B之間，AMZN如此，APPL也不列外。BABA的市值已高達$231.44B，期待在今後10年裡像AMZN那樣增長7-8倍（既股值增至$1,700B左右），就好比要求一隻大象如猴子那樣靈活地在樹上爬。果如此則BABA將會是美國股市的龍頭，其市值是老二的兩倍！不大可能。

（4）其實股票投資中最看重的是一個公司盈收的持續增長。從表1來看，BABA的現淨收入（net income）約為

$9.36（revenue）x 54.39%（profit margin） = $5.1B

是市值的2.2%；APPL的淨收入為

$178.14（revenue）x 21.64%（profit margin） = $38.55B

是市值的6.4%。APPL的淨收入也是BABA的7-8倍。這表明，BABA在IPO後的大肆商業擴張中，如果想要達到APPL當年的發展速度，必須即將年淨收入逐漸增加7-8倍、達到$35-40B的檔次，並長期持續地將淨收入-市值比（net income/market capital ratio）保持在5%以上。這就要求馬雲和他的團隊在開拓海外市場中（尤其是北美西歐市場），能夠有效地即時地克服各種困難（包括政治、經濟、商業、法律、文化諸多方面的阻力），在一系列重大決策中不能有任何閃失，並且持續10年將淨收入年增長率保持在20-25%的水平。阿里巴巴能否做到，目前尚無記錄（track record）證明。謹慎的投資者現在只能拭目以待。

（5）BABA涉及商業領域繁多，除了主打電子商務，還進入了文化傳媒、商業零售、金融投資、通訊技術、房地產等諸多領域。這樣做的好處是通過多元化（diversification）來降低商業風險，正所謂“東方不亮西方”，“早稻損失晚稻補”。然而，多元化是一把雙刃劍，它同時降低商業運作效率、降低淨收入增長率，從而給股值增長帶來巨大的壓力。1990年代中至2000年代初熱門的美國通用電氣公司（GE）就是一個典型的例子。BABA任何在多元化中能否“行行出狀元”、持續保持高發展與高盈收，有待歷史的檢驗。

（6）BABA既然在北美股市登陸，就得經過投資者們用放大鏡對其風險進行研判。除了網上所提到的不透明的財會審核制度和與眾不同的公司決策權等原因，我最關心的原因是：BABA的負債率（Total Debt/Equity ratio）高達100.6%。（美國同類公司的負債率一般在30-40%以下）。這說明BABA的營運過分依賴政府的貸款周轉，具有相當大的不確定性。曾經的中國首富施正榮與政府“反目”被踢出董事會以及尚德電力破產重組，無論事出何因、誰對誰錯，是一個投資者不得不考慮的事情。對深諳中國特色的華人而言，上述風險因素也許根本不算一回事，但是美國股市的投資者畢竟以非華裔者為主體，能夠在這些人中建立起對BABA的信心，才是其股值持續增長的根本保證。

《結束語》

投資股票是一個近乎“冷血”的行為，光是是喜歡某公司某產品並非投資的唯一理由。投資者應該像一位冷靜的狩獵者，有耐心，看準目標，抓住最好時機下手，爭取一擊而中。倘若不果，也要有全身而退的準備，否則虧本的只有投資者自己。

根據上述討論，個人認為，BABA的股值在今後兩三年內很有可能在65美元和120美元之間（既在正負30%之間）振盪。有經驗而眼明手快的小投資者或許可玩玩“衝浪”，但賺賠後果自負。關於BABA中長期投資的可能性，建議投資者再觀望一段時間，等IPO的熱氣散去後就比較清楚了。

[洛山愚士（原創）2014年9月21日。作者保留版權，引用請註明出處。]