中国央行公布三季度货币数据,有三大特点。
第一个特点,与历年平均水准相比,货币依然宽松。
虽然广义货币增幅比上月与上年末降低,货币流动性依然充足。9月末,广义货币(M2)余额69.64万亿元,同比增长19.0%,增幅比上月和上年末分别低0.2和8.7个百分点,超过平均17-18%的平均增幅。
狭义货币(M1)余额24.38万亿元,同比增长20.9%,增幅比上月和上年末分别低1.0和11.5个百分点;流通中货币(M0)余额4.19万亿元,同比增长13.8%。前三季度净投放现金3610亿元,同比多投放1041亿元。狭义货币低于货币凶猛的2009年,但是与信贷收缩的2008年相比,则大大增加。2006年6月M1达到23.70%的历史高位,但到2010年1月却高达38.97%,可以推断,在较高的投资增长、在2009年货币流动后遗症的压力下,2010年的货币基数庞大,流动性处于高位。
第二个特点,在人民币升值的压力之下,外汇贷款增加,外汇流入有货币政策周期,显示剧烈波动性。今年一季度,国际收支资本和金融项目顺差为642亿美元,二季度资本和金融项目顺差仅为258亿美元,下降幅度超过50%,外汇资金呈明显流出迹象。三季度跨境资金开始大量回流:8月新增外汇占款达2430亿元人民币,创出年内次高,也是近4个月来我国月度新增外汇占款首次突破2000亿元人民币。
由此,跨境套利交易开始突破资本项目的管制大幅增长。根据国家外汇管理局10月12日在《2010年上半年中国国际收支报告》“专栏”中的阐述,“受利差和汇差双重收益诱导,境内市场主体的跨境美元套利交易规模开始扩张,加剧了我国外汇收支的波动”。
境内市场主体跨境美元套利交易两种主要形式:一种是境内外汇贷款,一种是跨境外汇融资。企业外汇负债增加。2009年和2010年上半年,我国金融机构外汇贷款余额分别增加1358亿和323亿美元。随着外汇贷款投放的不断扩大,银行自身外汇流动性趋紧,外汇贷款利率有所升高,企业开始运用跨境外汇融资的方式获取境外外汇资源。外管局的报告显示,上半年,房地产业来华直接投资均呈现较快增长,同比增长151%。而中国房地产企业与民营企业在境外融资的比例预测应该更大。
由于境内外汇贷款利率主要参考国际市场利率,看好中美利差扩大、日美基本保持零利率,看好人民币升值减少实际负债,加大企业“负债外币化”倾向。国内企业在为境外融资者打工,高达15%以上的融资成本让很多企业无利可图。
第三个特点,银行信贷收紧,导致实际贷款利率上升,各种各样的民间融资渠道方兴未艾。借道而过、暗度陈仓的贷款难以控制。
表面上看,9月信贷高达5955亿元人民币,但房企、高耗能企业等均受到贷款控制。各种各样的融资渠道层出不穷,已经曝光的民间高利贷融资链崩溃案例就有浙江萧山国际酒店身亿4亿元债务黑洞,浙江宁海民间抬会日日会崩盘等。高昂的融资成本,只要实体经济稍有下挫,就会引发中小房企、酒店、高耗能制造企业大面积破产潮。个人消费长期贷款的增长也说明了贷款可能挪做他用,从银行贷款高利贷出借,是最好的套利渠道。
货币三特点隐含三大风险:境外融资短借长用、信贷资金暗度陈仓、民间资金通过及托与抬会等形式追求高利贷。
上述风险本质相同:在体制的监管之外,在资产负债表外,金融定时炸弹将出现在意想不到的地方。
(叶檀的中金博客)