QE3屡屡延迟   欧元雪上加霜

              人民币贬值阴霾已现

                                  张庭宾

    人民币会不会贬值已经成为一个问题，与此相关联的是，美联储到底何时推量化宽松3.0？

    在欧元危机日益深重之时，人民币汇改出现微妙变化。11月11日，外管局发布通知，自今年12月1日起推出外汇看跌和外汇看涨两类风险逆转期权组合业务。 我国于今年4月推出人民币对外汇期权业务时，规定客户只能从银行买入期权，不得卖出期权。此次通知则赋予客户在买入基础上卖出期权的权利。

    这对人民币汇改来说，是一小步，但是对于人民币贬值的热钱需求来说，是一大步。试想，假如今年4月份，一笔冒充在贸易顺差下进入的热钱，买入了1000万美元的6个月看涨期权，如今已近赚的盆满钵满。现在又买入了6个月的人民币看跌期权。

    假如从现在开始，热钱不断从中国集中撤出，人民币进入贬值周期，那么，它将赚了三笔钱：一，过去6个月，它在中国无风险套利收益，其中人民币升值 10.7%+中美基准息差3.25%（3.5%-0.25%），这就是13.95%；二，过去6个月的看涨期权的收益；三是未来6个月的看跌期权的盈利。

    具备赚这三笔钱的能力者，是那些具备在国际汇率市场做空能力的人。它们不是国内的制造企业，而是国际热钱，进一步讲是国际热钱中的精英，因为即使在国际市场，能够通过做空赚钱的，那也只是5%的少数。

    在外汇市场，无论是做多或做空，期权，掉期等等，它都是一场零和游戏，即有人赚钱那么就有人赔钱，即假如未来6个月人民币贬值，国际热钱不仅以人民币最高 价功成身退，不仅赚到了无风险套利和看涨期权，而且在海外稳坐钓鱼台，赚到看跌期权，欣赏人民币花开花谢等闲事。而作为它们的对手盘，那些刚刚学会使用看 涨期权，仍然继续预期人民币升值的中国制造和贸易企业将输家。

    现在，我们进一步来探讨这个假设前提——即人民币未来6个月会不会贬值？

    很可能会！或者说人民币贬值的拐点越来越接近了。因为没有任何一种纸币能够永远升值，尤其是6年多来不断对外升值却对内贬值的人民币。实际上，随着国内通 货膨胀，人民币的国内购买力已经严重贬值，即按现在的人民币美元汇率，国内6330元人民币的购买力已经低于海外的1000美元，其证据非常简单——中国 出现了大量的海外代购的现象，即加上关税，海外同样的商品仍比国内便宜。

    人民币国内贬值国外升值的最重要的原因是——由于人民币汇改后的单边升值预期，大量国际热钱涌入，使人民币对外升值得以自我实现；热钱涌入后，央行不得不兑换并向国内投放大量的人民币基础货币，这必然导致国内的通货膨胀——人民币贬值。

    同理，接下来人民币转而国际贬值国内升值，那么也只要国际热钱流向逆转就可以实现了。而国际热钱流向逆转需要什么条件呢？

    这要具备以下四个条件：1，热钱在中国国内赚钱的空间日见缩小，乃至丧失。即在中国很难赚到更多的钱了；2，中国经济的竞争力已不断削弱，已处衰减周 期；3，中国经济社会或地缘政治出现较大风险，热钱要离场避险；4，热钱离场的外汇套利模式形成，不仅锁定前期最大化利益，而且还能赚看跌期权。

    这四个条件，目前已经基本具备了三个：随着外管局看跌期权新规出台，热钱撤退时的套利模式适时到位；随着中国房地产泡沫进入下跌周期，股市持续低迷，高利 贷泡沫破灭，PE和VC的盈利高峰已过，热钱在国内赚钱越来越难，或已准备见好就收；过去7年来，随着人民币升值、国际原材料价格大涨、土地和劳动力成本 大幅提高等一系列原因，中国制造的竞争力已被大大被消弱。过去10年在中国入世和房地产大泡沫两大超级因素推动下的大繁荣也已逆转。

    至于第四个，这要看美国下一步对中国的战略设计和战术手筋的使用——使中国的投资风险急剧提高，并惊吓热钱加速回流美国。对于美国而言，现在它非常希望热钱回流购买美国国债。而造成这种惊吓，它有三个手段。

    它们分别是：1，对中国进行所谓“汇率操纵惩罚案”而引发中美贸易战，这已经是咫尺之遥，美国众议院和参议院已经先后通过了所谓惩罚案，现在只差奥巴马签 署了。2，美国和以色列对伊朗动武，导致国际石油和粮食价格暴涨，中国经济社会遭受重大冲击，近来美国和以色列的一些高官已经频频明示了；3，中国周边爆 发地缘政治危机。

    至于美国会不会引爆这些风险点，或者说判断美国何时引爆这些风险点，一个重要的参考是，美国何时推出QE3。换言之，如果美国继续延迟推出QE3，则它很可能在近期引爆这些风险点；假如它很快推出QE3，则风险点的引爆会推迟。

    美国是当今大国中唯一将军事、政治、经济、金融和货币手段配合得“炉火纯青”的国家。美联储决定何时推出QE3，不仅要看美国政府的需要，更要看国际上与欧元和中国博弈的需要。

    尽管美国政府的资金链相当紧张，但是如果现在推QE3等于放了欧元区一马。美国利用它在大国中唯一的金融进攻性力量，在过去半年来，频频攻击欧元的软肋， 目前已经引发出欧元区难以自救的主权债务和商业银行债务危机的恶性循环。特别是上周意大利十年期国债突破7%的生死线，一度达到7.48%，这意味着意大 利已经无法自我维系，鉴于意大利占欧元区主权债务总量的23%，超过了西班牙、希腊、葡萄牙和爱尔兰的总和（约18%），欧元前景黯淡。

    一个中性的评价是，目前，纯信用纸币的欧元已经濒临崩溃，作为美元的最大对手，这显然是美元势力所喜闻乐见的。上周德国总理默克尔提出“核心欧元区”的概 念，是变相承认了现在泥沙俱下的大欧元区的失败。当然，欧元还有一个杀手锏，就是宣布发行与黄金挂钩的金欧元，但这意味着与美元的决战。我怀疑欧元区领袖 是否有这么做的足够胆略。

    美元显然不会在最关键的当口推出QE3放欧元一马，就像一场攻占欧元高地的战役已经逼近到最后拔旗时刻，却戛然而止。

    当然，美联储能将QE3拖延到何时，要看有多少钱逃离欧洲去购买美债，欧洲越乱，QE3推的越晚；还要看购买美国国债的购买者如何配合它——
    比如说扭转操作——将快要到期的短期国债转为长期国债，这就降低了美国政府当前违约的压力。此前的9月份，美联储搞了一次扭转操作，将4000亿美元的短期国债转为长期国债。

    一个被广泛忽略的事实是，扭转操作是一个双向协议，即需要美联储与持有人达成一致。人们有权力质疑这些持有人中包括中国外管局。因为在美国国债刚刚被降级 后，一般的市场主体很难有如此实力和魄力对美联储如此配合。鉴于中国外管局曾经两次秘密配合异地购买美国国债，总额高达4074亿美元。希望外管局对此予 以回应。

    诚然，对于配合拯救美国，有两种不同理解，一种是“英雄救美”；但本人却常常想起“农夫与蛇”的故事。那么到底是那一个呢？答案将在不远的将来揭晓，即如 果美国引爆了上述三个风险点中的任何一个，那么，美国就不是“善良的公主美人”。倘若如此，那些把“狼”当成“公主美人”的人该负何责呢？！

    不过，中国尚存人民币不崩溃的生机。一则，美国此刻强行追杀欧元和人民币“大龙”有些勉强，毕竟未来一年是美国国债到期高峰；二则，中俄背靠背以后，有可能在人民币汇率和外储政策上变的更强硬一些；第三，人算不如天算，不知道在日本大地震之后，美国会发生什么事。