消費者價格指數，也就是CPI，是常見的衡量通貨膨脹的指針。消費者價格指數是一籃子消費品的綜合物價指數。什麼消費品進入這個籃子各國處理方式不盡相同。比如美國包含房租，但英國不含房租。由於食物和能源價格波動性很大，統計上單獨設立一個刨除食物和能源的消費者價格指數，也叫核心指數，以便觀察穩定性消費品的價格的變化。圖一顯示兩者的同比變化率。目前綜合指數同比變化率為1.1%，核心指數同比變化率為2.3%。由於目前油價超低，這種差異並不出人意料。儘管官方的通貨膨脹速度較低，消費者的切身感受未必相同。人們常抱怨物價漲速快於官方統計，這是另一個話題了。

雖然消費者價格指數是重要的通貨膨脹指針，但不是美聯儲看重的指標。美聯儲看重的是個人消費支出價格指數，也就是PCEPI (Personal Consumption Expenditures Price Index)。PCEPI和CPI有很多不同，由不同機構編制，在此不詳細討論差異細節。類似CPI，PCEPI也有包括食物和能源的綜合指數，和刨除食物和能源的核心指數。圖二顯示兩者的同比變化率。目前綜合指數同比變化率1.0%，核心指數同比變化率1.7%。一般來說，核心PCEPI變化率低於核心CPI變化率。圖三是二者的二十年對比。

理清了CPI和PCEPI的區別，及美聯儲的喜好，我們可以考察通貨膨脹率和美聯儲利率政策之間的關係。眾所周知，美聯儲有兩個重要任務：維持物價穩定和最大化就業率。前者被美聯儲等價為2%通脹目標。其實零通脹並不違背物價穩定，但美聯儲是萬萬不肯接受的。原因是傳統經濟理論對通貨滯脹有深度恐懼，認為滯脹是個掉進去就很難出來的經濟漩渦，後果嚴重。因此為了避免掉進滯脹漩渦，美聯儲認為零通脹太危險，離漩渦太近。1%的通脹也不安全，一定要維持2%左右的通脹。

圖四可見核心PCEPI增速近年來都低於2%。儘管持續的零利率和低利率都不能讓通脹達到2%，這讓美聯儲很焦慮，至少口頭上如此。這種狀況大概是傳統經濟理論無法解釋的。與其深究是否傳統經濟理論需要修正，美聯儲決心抱定傳統理論，持續貨幣刺激政策。並有美聯儲重要官員和央行經濟學家建議提高通脹目標，既高於2%，以表示美聯儲的必勝決心，加強市場的通脹預期。

美聯儲這些高大上的理論似乎有些道理，至少從傳統經濟理論角度上看。但圖四顯示在過去的20年，以核心PCEPI增速為代表的通貨膨脹率經常不足2%。尤其在97年到99年間，通脹一度跌至1%，但政策利率還是4%以上。可見本屆美聯儲對低通脹的恐懼是史無前例的。

圖五顯示近六十年的利率歷史。圖中可見，低於2%的通脹60年代也出現過，但利率絕沒有現在這麼反常。

總之，數據充分顯示，一定把通脹搞到2%甚至更高不是美聯儲的傳統。為什麼這屆美聯儲要這麼幹哪？有幾種可能性：

• 掛羊頭賣狗肉，也就是說打着避免滯脹風險這個幌子，本意是怕美元升值。這可在美聯儲官員講話中見到蛛絲馬跡，比如《解讀美聯儲Dudley講話》，《美聯儲的誠信蕩然無存，其實根本就沒想升息》和《美聯儲為世界操碎了心》

• 真的比較傻，抱定傳統理論不放。這個不是沒有可能，但僅限於部分官員和經濟學家，比如John C. Williams， 見《7月消費者物價指數和貨幣政策》；Larry Summers，見《Summers 急了，連發11條推特消息》；Bernanke，見《格林斯潘（Greenspan）和伯南克（Bernanke）大對決》

• 受極端思潮影響，比如負利率，失去對現行政策非常規性的警覺。比如《貨幣政策極端主義者又在鼓吹負利率》，《經濟學家要取締紙幣，你銀行的存款也要越來越少》

如果堅持貨幣刺激政策，通貨膨脹會很快上去嗎？很可能不會，見《美聯儲前主席警告通脹風險，真的嗎？》。

圖一 消費者價格指數(CPI)變化率

紅線： 全部消費品（綜合）

藍線：刨除食物和能源（核心）

圖二 個人消費支出價格指數(PCEPI)變化率

紅線： 全部消費品（綜合）

藍線：刨除食物和能源（核心）

圖三 核心CPI變化率（紅線）和

核心PCEPI變化率對比

圖四 美聯儲利率（綠線）和核心PCEPI變化率（藍線）對比

圖五 美聯儲利率（綠線）和核心PCEPI變化率（藍線）對比

作者：藿香子

時間：2016年10月5日

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