不動產投資信託(Real Estate Investment Trust，簡稱REIT)聽起來是投資房地產的金融產品，但REIT包含兩大類，雖然都和樓房有關，但性質非常不同。這兩大類是權益型(Equity REIT)和抵押型(Mortgage REIT)。

權益型(Equity REIT)公司經營模式是通過購持樓房資產，運營樓房租賃來獲得收益。淨收入90%以上直接回饋投資人，公司收入無需繳納企業稅，因此沒有二次徵稅問題。權益型公司持有樓房可能通過房貸購得，因此可能有槓桿。但權益型公司不是存粹金融企業，因為樓房租賃是實際經濟活動，與樓房地理位置，樓房類別等經營環境關係極大。因此權益型公司估值受持有樓房價格，槓桿程度，租賃收入等因素影響。個人購買投資房出租其實和權益型公司經營類似。權益型REIT基金則是投資多個權益型公司的金融產品，可以減少單一公司風險。Vanguard 管理的 VNQ 是一個有代表性的權益型REIT基金。

抵押型(Mortgage REIT)公司通過持有房貸和類似金融產品來獲取利息收益。為了增加房貸利息收入，抵押型企業都會通過短期拆借獲取資金加大投資力度，也是加槓桿。與權益型企業類似，抵押型企業也是將90%以上淨收入回饋投資人，公司收入無需繳納企業稅，因此沒有二次徵稅問題。但抵押型企業是存粹的金融企業，沒有直接介入實際經濟活動，所持有的房貸也是在金融市場上購得，沒有直接參與房貸發行過程。因此抵押型企業本質上類似對沖基金，其投資方式是特定的加槓桿投資房貸，有很大的利差交易（Carry Trade）成分。如果短期利率上升，投資房貸的短期拆借成本也會上升，抵押型企業收益就會受損。抵押型REIT基金是投資多個抵押型企業的金融產品，可以減少單一公司風險。Blackrock 的 REM 一個有代表性的抵押型REIT基金。

綜上，權益型公司比較務實，抵押型企業比較務虛。筆者不太看好後者，尤其是在利率環境處於升息周期時段。

圖一對比VNQ和REM近十年的收益表現，圖二對比VNQ和REM近五年的收益表現。圖中可見VNQ和REM在金融危機中均大幅下跌，但REM損失最大，恐怕抵押型企業所持房貸有很多是次貸。即使對比近五年表現，VNQ也大大好於REM。對比二者表現，可以明顯判斷VNQ是更有效的投資產品。事實上，持有VNQ省去了很多人投資買房再出租的運營煩惱。

圖一 權益型REIT基金VNQ和抵押型REIT基金REM十年期對比

（註：起點重整為一/價格對比是全收益對比）

藍線： REM / 綠線： VNQ

圖二 權益型REIT基金VNQ和抵押型REIT基金REM五年期對比

（註：起點重整為一/價格對比是全收益對比）

藍線： REM / 綠線： VNQ

作者：藿香子

時間：2016年12月20日

(版權所有，歡迎轉載，請註明出處)