揭開對沖基金的神秘面紗

劉以棟

對沖基金(Hedge Funds)是美國富人的投資工具。美國證券監管部門禁止對沖基金向普通民眾做廣告，並且對沖基金設有準入門坎，所以如果你沒有聽說過對沖基金，請不要為難自己。美國絕大多數人都不知道對沖基金的運作過程，投資對沖基金的人更是鳳毛麟角。如果你哪一天跟人聊天，他有意無意中透露他投資對沖基金，其表現中可能含有炫耀的成分，並不代表他的投資水平有多高。

對沖基金的起源難以考證，但根據現有的資料，巴菲特的導師格蘭漢姆（Benjamin Graham）就曾經是對沖基金經理，在上世紀美國大蕭條時期他就管理對沖基金，距今已有八十多年的歷史。

雖然對沖基金的歷史比共同基金的歷史長，但因為美國證券委（SEC）限制普通民眾投資對沖基金，所以對沖基金對普通民眾就比較陌生。如果你讀過《富爸爸，窮爸爸》一書，其中就提過這個規定。書中提到，作者退伍回來，把攢下來的幾千塊錢拿出來，要跟富爸爸一起投資，富爸爸說，你不能跟我們投資，那樣會違法。作者感到很驚詫，難道你們在做非法的事。富爸爸告訴他，我們投資不違法，你投資就違法，隱含的就是這條法律。

根據美國證券委的法律，只有合格投資人（Accredited  Investors）才可以投資對沖基金。要變成合格投資人，必須滿足下列條件之一：個人或者家庭淨資產超過一百萬美元；過去兩年個人年收入都超過二十萬美元；過去兩年家庭年收入超過三十萬美元；未來收入可以保持現在的收入水平。肯定有許多讀者認為這些門坎並不高，但是要知道，在美國要掙到這個錢並不容易。中國人的收入可能很高，但來路可能不明，所以要在未來保持那樣的收入會比較難。當然，這僅是最低要求，實際淨資產要求可能在五百萬美元以上。

除了富有的個人投資者以外，對沖基金的主要資金來源於機構投資者。這些機構投資者包括大學裡的校友捐助金，美國各個州的公職人員的退休金如教師退休金等。

大家喜歡投資對沖基金的主要原因是其自由投資戰略。對沖基金名義是對沖(Hedge)，實際上是完全自由投資工具。如果完全從對沖的角度，對沖可以降低風險。譬如說，有兩家飛機公司，波音公司和空中客車，如果你對兩家公司都有充分了解，並且比較肯定波音比空中客車經營得好，那麼你就可以購買波音公司的股票，同時賣空空中客車的股票。如果上面的這種假設成立的話，那麼飛機公司股票漲時，波音的股票會漲得快，你會賺錢；如果飛機股票跌時，那麼空中客車的股票會跌得快，你還會賺錢。對沖基金的主要賣點就在這裡，不管市場是漲還是跌，它都會賺錢。舉個真實的例子，上世紀九十年代，長期資本（Long Term Capital  Management）主要就是採用這種戰略，購買低質量債券，賣空美國政府債券。低質量的債券利息高，高質量的美國政府債券利息低，所以穩賺利差。當年長期資本名氣很大，其合伙人里包括兩名諾貝爾經濟學獎得主，邁倫-.斯科爾斯和羅伯特-默頓（Myron S. Scholes 和 Robert C. Merton），年輕人能去那裡工作是值得自豪的事。結果趕上俄國債務危機，低質量的債券價格下跌，高質量的美國政府債券價格上漲，長期資本腹背受敵，最後由美國聯邦儲備銀行出面，聯合紐約幾家大銀行出手相救，才沒有給金融市場造成震盪。現在有人批評美國政府說，政府救助金融機構，就是從挽救長期資本開始。也有人說，當年貝爾斯登（Bear Stearns）拒絕救助長期資本，所以貝爾斯登出現資金周轉困難時，其它公司也拒絕援助，結果導致貝爾斯登被摩根大通銀行（JPMorgan Chase）2008年低價收購，這是後話。

對沖基金基本上可以使用任何一種投資工具，只要能賺錢就行。對沖基金除了可以使用上面提到的對沖戰略外，它還可以投資可轉換證券 (Convertible Securities, like Convertible Bonds and Preferred Stocks)。譬如，對沖基金可以購買可轉換債券，同時賣空同一公司的股票。如果股票跌了，那麼就留着債券，在賣空股票方面賺錢；如果股票漲了，那麼就把債券轉換成股票平倉。

除了對沖戰略以外，對沖基金可以投資外匯市場，期貨市場，新興資本市場等各種各樣的證券市場。世界有名的索羅斯就曾經通過賣空英鎊獲利，一次就賺了10億美元。亞洲金融危機時，許多金融市場大鱷攻擊港元，期望從中獲利。當年中國大陸政府的全力反擊，才讓世界炒家白忙活一場。

跟普通共同基金相比，對沖基金投資比較靈活，政府監管比較少。共同基金的好壞衡量標準是相對回報，而對沖基金追求的是絕對回報。譬如，如果股票市場指數在過去一年跌了20%，而共同基金跌了10%。在共同基金經理眼裡，他的投資很成功，因為他的投資回報比市場高了10%，雖然他實際上賠了10%。

對沖基金經理追求的是絕對回報。其收費標準一般是，2%和20%，即每年收2%的管理費，外加投資回報的20%。當然，各個對沖基金的收費標準也不一樣，譬如有的對沖基金收高於市場回報以上的回報的20%。就是說，如果市場指數回報是10%，而對沖基金的回報是35%，那麼對沖基金收20%的額外回報（25%）費，即5%。如果對沖基金的回報低於10%，那麼對沖基金就不能額外收費。

對沖基金的基數從幾千萬美元到幾百億美元不等。根據2%和20%的收費，對沖基金經理的收入非常高。現在美國反對貧富不均的呼聲很高，而對沖基金經理的收入則處於頂尖中的頂級收入。美國普通工薪階層的年收入大約五萬美元，而美國大公司總裁的年收入相當於工薪階層的100倍，即一年幾百萬美元。而高收入的對沖基金經理的年收入，則是大公司總裁的100倍，即以年收入幾億美元作基數。有人開玩笑說，美國10個收入最高的對沖基金經理的年收入總和，可能高過美國上市公司500強企業所有總裁的年收入總和。這雖然是玩笑，但這兩個數應該在同一個等量級。

對沖基金的經理收入這麼高，想當對沖基金經理的人也就特別多。要當上對沖基金的經理，也要有天時、地利和人和幾方面因素。其中自然是人和最重要，也就是人際關係網。如果有權的親戚朋友可以給你提供資金來源，那麼你就可以成立一個對沖基金，過把當對沖基金經理的癮。

目前來看，美國的對沖基金經理一般來自金融公司的成功市場交易員，成功的共同基金經理，成功的股票分析師，成功的投資銀行經理等。人脈固然最重要，但也必須要有過去的成功業績。對沖基金管理的是自己和別人的錢，如果沒有點真功夫，投資人也不會相信你。再好的朋友，如果你總是賠錢，朋友也不能總相信你。這裡對沖基金和普通基金稍微有些不同，共同基金的經理可能完全是個公司職員，上班掙工資和獎金，而對沖基金經理一般要有自己的個人資金投入，要有跟投資人同甘共苦的決心和勇氣。大錢不好掙，在哪都一樣。

對沖基金領域的成功故事很多。巴菲特的導師，格蘭漢姆就曾經是一位成功的對沖基金經理。他的書如《證券分析》(Security  Analysis)和《聰明的投資者》(Intelligent Investor)是價值投資的經典名著。巴菲特對《聰明的投資人》一書有極高的評價。而有股神之稱的巴菲特本人，實質上也就是一個對沖基金經理。他管理的公司，伯克希爾-哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）Alpha其實就是一個對沖基金。當然，他的公司包括投資部分和實體經濟部分。

美國金融行業的風雲人物如索羅斯，羅傑斯都是從對沖基金起家。在2007年到2009年的金融危機之中，約翰-保爾森（John Paulson）大發其財。僅2007一年，他的公司就獲利150億美元（本金125億美元）。

大家在看到對沖基金經理的光輝一面時，也要看到其艱難的一面。如果你留心最近的財經新聞的話，你會看到兩條重要新聞。一條是花旗銀行的前總裁潘偉迪黯然下台，另一條是高盛銀行的前董事會成員古普塔（Rajat Gupta）被判刑兩年。這兩人都是印度裔美國人，但我們現在不想往那個方向分析，以避免種族歧視嫌疑。

戈碧塔的主要罪狀，是給對沖基金，帆船集團（Galleon Group）提供內部市場信息，幫助其基金經理拉吉拉惹勒南（Raj Rajaratnam）賺錢。拉吉拉惹勒南原籍斯里蘭卡，通過自己的奮鬥，在2008年以15億美元個人資產成為美國排名第262名富翁。2011年，他被以“用內部消息交易”罪而判刑11年，罰款1億5千萬美元。

華旗銀行的前總裁潘偉迪（Vikram Shankar Pandit）在加盟花旗銀行以前，曾經跟摩根斯丹利銀行的幾位老同事建立老巷（Old Lane LLC）對沖基金。雖然後來老巷基金被花旗銀行收購，潘偉迪成了花旗銀行的總裁，業內人士講老巷基金的回報很糟糕，賠了客戶許多錢。

雖然保爾森在美國房屋次貸危機中大發橫財，但2011年以來，他管理的對沖基金的回報卻非常糟糕。從2011年初到現在，保爾森管理的基金的總資產從380億美元降到200億美元，這200億美元資產中，大約120億美元是保爾森本人和其員工自己的錢，其他投資人的錢已經被抽走很多。有人計算，如果你在2011年初投資100美元到保爾森的對沖基金里，那麼現在大約值50美元，跌幅達50%左右。

對沖基金走麥城的故事並不只發生在保爾森管理的對沖基金上。2000年初，美國著名的對沖基金如老虎基金(The Tiger Fund,  founded  by Julian Robertson)和量子基金(Quantum  Group of Funds, managed by George Soros)因為損失慘重而關門大吉。2006年，對沖基金莧菜顧問公司（Amaranth Advisors）因為豪賭天然氣期貨而破產，損失達50億美元。

對沖基金是一個高風險，高回報的投資工具。引用經濟學界泰斗凱恩斯的一句名言，市場的價格有時是不合理的，但在市場價格變得合理以前，你可能已經破產（the market can remain irrational longer than you can remain solvent）。許多自己炒股的人，從某種程度上講，就是自己在管理自己的對沖基金，只不過你自己不知道而已。

對沖基金經理也是人，對沖基金也就是投資工具的一種。投資對沖基金也就是投資領域的一個手段而已，能否賺錢則由多種因素決定。根據美國權威期刊報道，從2012年初到現在，美國標準普爾股票指數（S&P500）的回報是12%，而普通對沖基金到今年九月份的回報僅為4.8%，可見對沖基金並不總能取得高回報。投資對沖基金並不表示你會取得高回報，但確實表示你比較有錢。你是為了投資回報還是為了自我感覺投資對沖基金，那時你自己的個人喜好。