不动产投资信托(Real Estate Investment Trust，简称REIT)听起来是投资房地产的金融产品，但REIT包含两大类，虽然都和楼房有关，但性质非常不同。这两大类是权益型(Equity REIT)和抵押型(Mortgage REIT)。

权益型(Equity REIT)公司经营模式是通过购持楼房资产，运营楼房租赁来获得收益。净收入90%以上直接回馈投资人，公司收入无需缴纳企业税，因此没有二次征税问题。权益型公司持有楼房可能通过房贷购得，因此可能有杠杆。但权益型公司不是存粹金融企业，因为楼房租赁是实际经济活动，与楼房地理位置，楼房类别等经营环境关系极大。因此权益型公司估值受持有楼房价格，杠杆程度，租赁收入等因素影响。个人购买投资房出租其实和权益型公司经营类似。权益型REIT基金则是投资多个权益型公司的金融产品，可以减少单一公司风险。Vanguard 管理的 VNQ 是一个有代表性的权益型REIT基金。

抵押型(Mortgage REIT)公司通过持有房贷和类似金融产品来获取利息收益。为了增加房贷利息收入，抵押型企业都会通过短期拆借获取资金加大投资力度，也是加杠杆。与权益型企业类似，抵押型企业也是将90%以上净收入回馈投资人，公司收入无需缴纳企业税，因此没有二次征税问题。但抵押型企业是存粹的金融企业，没有直接介入实际经济活动，所持有的房贷也是在金融市场上购得，没有直接参与房贷发行过程。因此抵押型企业本质上类似对冲基金，其投资方式是特定的加杠杆投资房贷，有很大的利差交易（Carry Trade）成分。如果短期利率上升，投资房贷的短期拆借成本也会上升，抵押型企业收益就会受损。抵押型REIT基金是投资多个抵押型企业的金融产品，可以减少单一公司风险。Blackrock 的 REM 一个有代表性的抵押型REIT基金。

综上，权益型公司比较务实，抵押型企业比较务虚。笔者不太看好后者，尤其是在利率环境处于升息周期时段。

图一对比VNQ和REM近十年的收益表现，图二对比VNQ和REM近五年的收益表现。图中可见VNQ和REM在金融危机中均大幅下跌，但REM损失最大，恐怕抵押型企业所持房贷有很多是次贷。即使对比近五年表现，VNQ也大大好于REM。对比二者表现，可以明显判断VNQ是更有效的投资产品。事实上，持有VNQ省去了很多人投资买房再出租的运营烦恼。

图一 权益型REIT基金VNQ和抵押型REIT基金REM十年期对比

（注：起点重整为一/价格对比是全收益对比）

蓝线： REM / 绿线： VNQ

图二 权益型REIT基金VNQ和抵押型REIT基金REM五年期对比

（注：起点重整为一/价格对比是全收益对比）

蓝线： REM / 绿线： VNQ

作者：藿香子

时间：2016年12月20日

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