“The Battle for the Soul of Capitalism” by John C. Bogle，Yale University Press (November 1, 2005)

資本主義體系是人類歷史上一個相當成功的體系。特別是冷戰結束後，它更是被看作“放之四海而皆準”的經濟和社會制度。美國也被看成是純粹資本主義制度的代表和旗手，正為傳播它的理念而轉戰全球。

然而，一個資本主義體系的圈內人，美國最大共同基金之一Vanguard集團的創始人和前總裁 John Bogle卻對美國的資本主義制度敲響了警鐘。他把目前的美國比作當年隕落前的羅馬帝國：貧富懸殊，物慾橫流，道德淪喪，資源配置失衡。資本主義在美國已經是弊端重重，到了非改弦易章不可的地步了。

Bogle 在這本288頁的著作中分三個方面指出美國經濟體系的問題和解決方法：公司機構，投資機構和共同基金。其實這些問題有很大的共同之處，就是作者所說的從“所有者社會”到“管理者社會”的蛻變。公司和資金的所有者被排除到經營運作以外，作為雇員的管理者大權獨掌，不是為所有者的利益工作，而是謀取自己的利益。這其中的利害衝突不僅嚴重損害了所有者的利益（例如在共同基金中，管理費用吃掉了三分之二的投資回報），而且造成整個經濟體系弊端叢生。

具體說來，在公司機構中總裁坐大，董事會形同虛設，股民更沒有發言權。總裁為了增加自身收入，除了索取高額工資獎金外，還千方百計把股價做高，包括虛帳假帳，短期行為，甚至寅吃卯糧侵吞退休基金。而一旦他們股權兌現，對公司的長遠利益則不再關心。在投資機構中，基金經理和投資公司對擁有的股票沒有“主人翁”態度，只關心短期價格漲落而不參與管理監督。基金管理公司和投資對象之間相互控股，而不照顧投資受益人的利益。管理公司鼓勵頻繁交易賺取高額佣金。

儘管本書討論三部分的問題，作者的重點是在共同基金。這一方面因為作者從五十年代的博士論文起就是共同基金的圈內人，更因為作者長期以來為共同基金改革的呼籲奔走。在作者看來，共同基金中資金所有者（股民）的發言權最少，管理者的濫權也最厲害。從高額的管理費和昂貴的行銷交易費用，短期交易帶來成本和稅務的代價到非法的延期交易（允許一些圈內人在收市後交易而以收市時價格結算），無不是以股民的收益和本金為代價而養肥了基金經理和管理公司。在作者看來，共同基金總的說來沒有給股民帶來任何價值，只有嚴重的負面影響。

至於解決方法，雖然對於公司，投資機構和共同基金各有不同，但總的說來可歸為：改善管理結構增加股民權力，要求更多和更符合現實的財務報告以避免誤導和隱瞞，要求公開經理收入和管理成本，增加政府立法管理等。除此之外，作者認為關鍵是價值觀念的改變：商人不能唯利是圖，而要把信譽，責任和成就放在首位。他認為這些也是資本主義的精髓。總而言之，管理者要成為所有者的“守護人”，而不是寄生在所有者身上而自肥。

其實，本書提出的問題並不新。大學一年級的經濟學課本上就有“代理人問題”（principal-agent problem）。對這個問題的理論分析和實際探索也已經很多。但是這本書成功地用大量數字統計和事例說明這個問題的嚴重性。雖然有些地方失之片面和偏激，總的說來是令人信服的。對於資本主義制度，最粗淺的認識是“自由就好”。只要每個人自由地追求最大利益，整個社會就能高效率運轉。但是“代理人問題”體現了至少兩個基本的兩難：利益衝突和信息不對稱。這兩個問題在相當基本的層面上限制了自由的外延：沒有適當的保護機制，絕對自由也會導致腐敗。這本書的論述表明，這個限制並不是學究式的和第二位的。在今天的美國，對付 “代理人問題”已經是刻不容緩的了。

關於解決方法，作者總的思路是制衡：給管理者加上種種限制。這個方法也許能行，但更本質的途徑應該是設法把管理層的利益與所有者的利益接軌。比如，共同基金可以根據投資收益，而不是資金規模來收費。當然這不是總能做到的，但是至少是一個思路。關於重塑價值觀，立意是很好的。但是沒有具體措施，意義不大。書中發人深省的一句話是“信譽不僅是法律和道德的要求，也是生意的需要”。問題是消費者如何區別信譽好和差的管理者。這是一個很好的思路，但是可惜沒有展開。

另外，還可以與其他資本主義國家比較。比如歐洲公司的總裁收入就不象美國那樣離譜。他們是如何做到的？對企業的競爭力和收益又有什麼影響？作者的目光局限於美國，是很可惜的事。

還有，本書專注於如何制止管理者的惡行，對如何評價和提升管理者的價值卻不置一詞。這也導致一些片面的結論。比如對於共同基金的價值，作者認為既然共同基金占了股市的一大部分，它的總體表現就不可能超過股票市場本身。而扣除管理費，它的收益就必然低於股市。所以與其投資共同基金，還不如直接投資股市。這種說法在邏輯上顯然是對的，也被事實證明。但是問題是，職業投資經理是不是真的沒有價值，如果他們的整體表現不可能超過市場？其實市場就是職業投資經理表現的總和。如果職業投資者幫助市場有效運作（把資金分配到效益最高的投資機會上），那麼整個市場的收益就會增加，而不是共同基金戰勝市場。這種可能性就沒有包括在他的分析中。

總的說來，這本書提出了資本主義體制中的一個重大現實問題。對普通投資者來說，認識到這個問題是至關重要的。不僅是美國，對於其他國家，特別是剛剛接觸資本主義制度的國家如中國，這本書也非常發人深思。

【本文首發於2007年12月】