近年來，由於房價的快速上漲，明顯超過了通脹的速度，因此越來越多居民認為房子是一個極好的投資對象，是當前缺乏多元化和穩定投資渠道的情況下對抗通脹的好方式。同時，鑑於近年來股票市場的糟糕表現，使得人們對投資房產的青睞遠超股票。

　　然而，長期來講，房子真是一個對抗通脹的好方式嗎?以股票為參照系，筆者認為，房子作為一項好的投資品更多是由於近些年房價高增長導致的，長期來講，房子的收益率仍然要明顯低於股票。尤其過去的觀點忽視了房子所具有的保有成本、折舊和交易成本，這導致過去的研究高估了房子的收益率。而相對股票，房子的好處在於其收益率的市場總體風險要小於股票。

　　長期看房產的收益率低於股票

　　1.近些年房子的高收益率依賴於過去中國特定的人口空間分布和年齡分布。

　　人們得出房子具有很高的保值增值作用，更多是由於2004年後的房價暴漲造成的印象。根據國家統計局的數據計算，2004~2011年，房價年平均漲幅為11%，不僅遠超通脹速度，甚至超過了居民收入上漲的速度，而同期上證綜指年均漲幅只有8%，因此，這段時期房產的價格表現甚至超過了股票，導致人們得出房子是一個很好的投資品的印象。

　　然而，這種情況的發生具有其特定的歷史條件和經濟背景：一方面，中國當前高速的城市化、大量居民從不發達地區向發達城市的遷移以及80後嬰兒潮人群集中成家立業引起的剛性需求，造成了對城市房產的巨大需求衝擊，而城市有限的房產供給能力又不能短時間內滿足如此大的住房需求，進而引起了房價的大幅上漲。中國過去的房價高速增長更多依賴於過去十幾乃至幾十年中國特定的人口空間分布和年齡分布，而未來這種特定的條件將不復存在：當前城市化率已超過 50%，現在仍留在農村的更多是那些沒有足夠勞動技能、無法在城市找到穩定工作並受到家庭羈絆的中老年人，他們更可能是被動城市化者(即由於城區外擴而被市民化)，未來城市化進程造成的對城鎮房產的需求會明顯放緩;並且，80後嬰兒潮造成的剛性需求在未來幾年即將過去，上世紀90年代的出生率大幅下降，因此90後人群成家立業的剛性需求會比80後大幅萎縮。

　　另一方面，股票的收益率在這一時期明顯低於房產，在很大程度上是受到了全球經濟危機和我國宏觀經濟調控的影響，尤其歐債危機在2011年的爆發和2012年的深化，對中國經濟產生了很大的拖累，使得中國股市表現糟糕，這對股票的收益率造成了很大的負面影響。

　　2.長期來看房產的收益率仍然低於股票。

　　如果我們將眼光放得更長，我們就會發現，長期來看房子的收益率仍然低於股票。

　　仍以我國為例，1991~2011年，上證綜指的年均漲幅為16%，而同期，根據國家統計局的住宅銷售價格數據，房價的年均漲幅為9.8%，房價的上漲明顯低於股票，通過複利的作用，這會對最終的收益造成明顯影響。

　　我們把房價和上證綜指均折算到1991年的基期價格，即令1991年價格為1，可以發現，平均房屋銷售價格在樣本期上漲了6.6倍，而上證綜指在同期上漲了16.4倍。長期來看，股票的收益率仍然超過房產(圖1)。

　　中國股票市場和房價指數的歷史或許太短，使得我們難以做出可信判斷，那麼美國的數據應更讓人信服。從1890年到2010年，美國名義房價上漲了38.66倍，而同期，美國標普成份指數上漲了270倍，尤其是從二戰結束以來，股票價格的漲幅和房產之間的差距十分巨大(圖2)。

　　3.股票市場的總體風險更大。

　　當然，雖然長期來看房產的收益率明顯低於股票，但房產的風險卻要小於股票。

　　首先，股票市場總體的收益率波動較大，可以在兩年的時間內從1000多點漲到6100多點，也可以在一年的時間內從6100多點跌到1600多點，而房價上漲較為平穩。

　　其次，股票市場中非系統性風險較大，雖有萬科A這樣的股票，從1991年時的14元漲到截至2012年11月23日的復權價格620元，而也會有股票由於公司經營不善，從高價跌到幾乎一無所有，房產的非系統性風險相比之下要小很多。

　　持有成本、折舊和交易成本將進一步降低房產收益率

　　房產收益率從長期看不如股票，還在於我們沒有考慮房屋的其他成本。

　　房產不同於股票，股票買完之後就可以放在股票賬戶里，不會因為持有股票而產生其他的成本，而房子則會有相關的持有成本、交易成本和折舊發生，這會進一步降低房產的收益率。

　　房屋的持有過程會產生許多成本，包括養護維修、物業稅費等，同時，房屋還會折舊，一般認為房產的年均折舊率在2%~3%。目前，在國內仍然沒有看到十分嚴謹的對我國房產市場的持有成本和折舊的測算，需要嚴謹測算的原因在於，持有成本會對摺舊和房價升值產生影響(如果房主日常支付更多成本來養護房子，則房屋折舊率就會降低，升值率會提高，反之折舊率提高，升值率降低)，而過去的研究忽視了養護成本所起的作用，使得簡單的計算不準確，因此我們借鑑美國學者Harding等人的研究成果來討論這個問題。

　　以美國為例，1983~2001年，美國居民為其住房每年支付的保養維護成本約占房價的1.38%，而房屋的持有成本支出會明顯提高房屋價格的上漲率並減緩房屋的折舊。如果將房屋的保養維護成本剔除，則房屋價格的實際上漲率將從每年的2.68%下降到0.74%，折舊率將從每年的1.94%提高到2.49%。將房屋養護成本、房屋折舊等因素考慮在內，則最終計算得到的房主房屋的實際年收益率僅為可憐的0.19%。從中可以看到房屋的養護成本和折舊對房屋實際收益的明顯影響。

　　而同期，從1983年1月到2001年1月，美國標普成份指數從144.3點上漲到1335.6點，上漲了8.25倍，扣除通脹因素，實際上漲了4.17倍，年均實際收益率為9.6%。並且，股票不會有相應的持有養護成本和折舊。

　　在此可能會有學者強調中國與美國的不同，是的，中國與美國確實不同，但區別可能更主要在於中國特定的歷史發展階段，在於中國過去特定的人口空間分布和年齡分布。但中國的房子同樣需要大量的養護成本，中國的房子同樣有每年的折舊，這些因素也會明顯降低房子的實際收益率，在這點上中國和美國沒有本質的不同。

　　而其他資產，以股票為例，則沒有這些成本。除此之外，今後房屋可能還需每年繳納房產稅，這也會降低房屋的實際收益率。

　　因此，如果考慮到房屋的保有養護成本、折舊等問題，就會發現，人們對於房產的收益率水平可能高估了。如果將眼光放長遠，我們就會發現，房子作為一種投資方式，並不像人們想象的那麼可觀，與股票相比，房產或許承受的風險要小，但從收益率來看並不是一個很好的投資方式。