据美国财政部最近发布的报告显示，中国闻名天下的外汇储备目前相当于其国内生产总值(GDP)的40%。中国持有超过3.3万亿美元的外汇储 备。在过去几年里，为了避免人民币升值过快，中国的外汇储备通常用来吸收中国经济中的美元。中国央行持有的外汇储备总额甚至比西班牙和意大利的经济总和还 要多。中国的人均外汇储备达2,500美元左右，超过了印度的人均收入。

　　这是一笔巨额资金。

　　但中国央行照这样吸收外汇究竟还能维持多长的时间?

　 　野村证券(Nomura Securities)的经济学家们试图在一份长达44页的报告中回答上述问题。他们得出的结论是什么呢?中国作为一个巨型“美元吸收机”的日子已经接近 尾声。其“电池”即将耗尽。中国很快将停止囤积大量国际储备，而人民币和美元的斗争将会结束。这一切很可能会在未来短短三年内发生。

　　 促使中国经常项目盈余到2014年转为赤字有四个关键因素。加上净资本流入不断减少，这应会导致中国的国际收支平衡到2015年也会由盈余转为赤字。在野 村证券看来，中国的国际收支平衡(从本质上讲相当于中国政府的支票簿)将因外汇储备的积累减少而受到影响。收入的钱越来越少，而支出的钱越来越多。

　　会少多少呢?

　　他们估计，中国的国际收支盈余将从2011年的3,340亿美元下滑至今年的2,670亿美元，然后到2013年下滑至1,890亿美元，到2014年下滑至430亿美元，最后到2015年出现320亿美元的赤字。

　 　中国的外汇储备主要是由其国际收支盈余所推动，因此其外汇储备存量(截至2012年3月份达3.3万亿美元)可以被看作是其国际收支盈余的积累。中国的 外汇储备是一个非常有用的指标，它们不仅表明中国的外汇干预程度，而且也反映了中国政府在海外固定收益市场上(尤其是购买美国国债)的投资规模。外汇储备 的变化还可以为中国的国际收支平衡总体状况提供一个有用的概要性描述——即与支出相比中国引入直接投资及出口收入的状况。中国目前正在增加支出，因为它试 图为其趋向老龄化的人口建立一个此前没有的社会保障体系。

　　中国正在发生变化。

　　随着中国发生变化，其现金流也在发生变化。

　 　野村证券预测，到2014年，中国的经常项目盈余将转为赤字。请注意，随着中国近年来进口增速超过其出口增速，中国商品贸易及经常项目盈余的美元价值均 在 2008年达到峰值水平。在贸易方面，野村证券预计，中国的出口增速在2012年将为11.6%，而在2013至2015年期间每年将为11%。

　　中国经济正处于增长之中。但曾关注中国经济高速增长的投资者已逐渐习惯于中国经济更为温和的增长。而且在某些方面，其增长甚至可能失灵。投资者将不得不坚持投资那些立足于中国本地市场的公司，而不是那些出口企业。

　　这是因为中国的本地需求目前正在不断攀升。这一趋势正全面展开。野村证券预测，中国2012年的进口增速将为14.2%，其后三年每年的进口增速将为14%。在这种情况下，中国贸易顺差将会减少，而到2015年将会出现相当于0.4%GDP的贸易逆差。

　　对于经济学家来说：

　　解读中国的外汇储备*

　　为了调整中国外汇储备的货币价值，我们尝试了三种不同的方法，并进行比较，看哪个方法最准确。

　 　1. 货币比例：从本质上讲，我们试图估计中国外汇储备在不同货币资产中的持有比例。从2010年初(即在中国第一次开始公布其季度国际收支平衡数据之后)，我 们尝试了各种比例组合，最后选定如下外汇储备的货币组成：60%美元资产、30%欧元资产、5%日元资产及5%英镑资产。基于这些货币资产的持有比例，我 们根据每季度欧元/美元、英镑/美元及日元/美元的汇率波动对中国外汇储备的货币价值进行相应调整，得出经货币价值影响调整之后以美元计算的中国外汇储备 总额。

　　2. 外汇购买：我们不使用外汇储备，而是使用不同的货币数据——即经中国央行货币调查报告得出的金融机构每月外汇交易总额，然后按人民币/美元的即期汇率转换 成美元。这是一个流量变量，所以应该在很大程度上排除货币价值的影响，但其缺点是，它通常会夸大官方的外汇干预，因为它包括中国央行及各商业银行的每月外 汇交易。

　　3. 实证法：我们首先从中国外汇储备的季度变化中减去中国国际收支盈余的季度变化。根据国际货币基金组织(IMF)的国际收支平衡手册(中国在计算国际收支平 衡时遵循该手册)，国际收支平衡统计数据应排除货币价值的影响，并且即使在中国的国际收支平衡数据中残留一些货币价值的影响，这些影响也应该很小，因为国 际收支平衡是一个流量变量，不像外汇储备那样是一个存量变量。每季度国际收支盈余减去外汇储备的季度变化…… 确实与欧元/美元汇率的季度变化存在高度相关性(自2010年第一季度以来，对上述相关性进行简单的普通最小二乘法回归分析，得出的拟合度为92%)。使 用这个公式，我们可以代入欧元/美元汇率的最新季度变动来估计货币价值影响。

　　在上述三种方法中，方法1和方法3分别利用货币比例及实证 来对调整货币价值的影响，这两种方法导致经汇率调整的外汇储备与国际收支盈余之间存在牢固的关系，而利用外汇购买作为替代指标来调整外汇储备的方法2，效 果则相对较差。事实上，方法1和3的结果几乎相同——对中国的国际收支季度盈余与经汇率调整的外汇储备变化进行简单的OLS回归分析，得出方法3的拟合度 是91.6%，方法1的拟合度是89.2%，而方法2的拟合度是81.1%。

　　*《中国外汇储备达到峰值》(China’s Peaking FX Reserves)，作者：野村证券亚洲首席经济学家罗布·苏巴拉曼(Rob Subbaraman)、中国首席经济学家张志伟、全球外汇策略主管西蒙·弗林特(Simon Flint)、美国利率策略主管乔治·贡萨尔维斯(George Gonçalves)及亚洲股票首席策略师迈克尔·库尔茨(Michael Kurtz)。